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Publicaciones de Estudiantes
Autor: Eduardo Estay
Titulo: Mercados Financieros y Estrategia
Financiera
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Introducción
Los mercados financieros son los
medios a través de los cuales se
puede obtener
financiamiento desde los sectores
con excedentes que se destinan al
ahorro, hacia los
sectores con déficit de ahorro, pero
que cuentan con proyectos que
aumentan la
riqueza en el tiempo.
El conocimiento sobre los mercados
financieros es de tremenda utilidad
para las
empresas y para los inversionistas.
Existen varios tipos de mercados en
los cuales se
transan diferentes instrumentos o
activos financieros los cuales
tienen diferentes
estructuras, riesgos, condiciones y
terminología. Por ello, el tema de
los mercados
financieros requiere cada vez mas
atención y análisis de parte de los
inversionistas y
de los gerentes financieros.
En este trabajo se presentarán los
mercados financieros y sus
clasificaciones, las
bolsas de valores, los índices
bursátiles y los mercados de divisas,
de renta variable
(principalmente acciones), y de
renta fija en los cuales existe el
mayor número de
instrumentos actualmente disponibles.
Aun cuando el mercado de productos
derivados es también parte de los
mercados
financieros, el tratamiento en
detalle de sus instrumentos se
dejará para ser analizado
en otro curso a futuro,
mencionándose en este trabajo solo
aspectos introductorios.
6- 3
PARTE I:
LOS MERCADOS FINANCIEROS
6- 4
Qué es un mercado
· Un mercado es el medio mediante el
cual compradores
y vendedores se reúnen para ayudar a
la transferencia
de bienes y servicios.
· Un mercado es un lugar, pero no
necesariamente un
lugar físico.
· El mercado es el lugar de reunión,
y no es el dueño de
los bienes o servicios que se
transan en él.
6- 5
Características de un buen mercado
· La información debe estar
disponible para todos los
participantes del mercado.
· Los participantes del mercado son
los oferentes y
demandantes, los cuales pueden ser
personas, empresas
y gobierno.
· Los costos de transacciones son
bajos.
· Existe atomicidad, es decir, son
muchos los compradores
y vendedores.
· Existe liquidez, es decir, los
bienes y servicios se transan
rápidamente al precio de mercado.
· El precio no cambia
significativamente en cada
transacción.
6- 6
Definición de los Mercados
Financieros
· Es el lugar donde confluyen oferta
y demanda de
Activos Financieros.
Este lugar puede ser físico (las
ruedas del mercado
bursátil), o electrónico (la mayor
parte de los mercados
en la actualidad)
Si de la confluencia de la oferta
y demanda existe
acuerdo en el precio, cantidad y
fecha de liquidación,
nace formalmente una operación
financiera.
Los mercados funcionan con
intermediarios que
satisfacen las necesidades de
oferentes y
demandantes.
6- 7
Utilidad de los Mercados
Financieros
· Canalización del ahorro
Concentración de inversionistas
Seguridad jurídica y económica
Liquidez a los valores
· Financiamiento
Facilita la obtención de fondos a
largo
plazo
Sustitución de deudas por fondos
propios
Nexo de unión entre el mercado de
dinero
y capitales
6- 8
Utilidad de los Mercados
Financieros
· Repercusiones en la coyuntura
económica social
Económicas
Determinante en la fijación de
precios
Directriz del crecimiento económico
Indicador de la realidad empresarial
Sociales
Facilita el ahorro a gran escala
Conocimiento del mercado
Transparencia al tráfico jurídico
mercantil
6- 9
El Rol de los oferentes
· Ofrecen instrumentos financieros
para que los
demandantes inviertan en:
Acciones
Bonos
Letras
Préstamos
Depósitos a plazo fijo
Caja de Ahorros
Cuenta Corriente
Derivados
Participaciones
Otros instrumentos
6- 10
El Rol de los intermediarios
· Facilitan transferencia de
recursos.
· Adecuan necesidades de oferentes y
demandantes.
· Administran el Riesgo.
· Gestionan mecanismos de pago.
· Estimulan el ahorro.
· Facilitan el acceso a los recursos
financieros.
· Acceso y procesamiento de
información.
6- 11
Tipos de intermediación
Tipo I:
un solo intermediario como ser un
Banco, un Banco de Inversiones,
una Agencia de Bolsa.
Demandante
Intermediario
Oferente
Tipo II:
varios intermediarios que crean
nuevos productos y que usan a los
mercados financieros para
desarrollar estos productos.
Demandante
Mercados
Oferente
Intermediario
Intermediario
6- 12
Tipos de intermediarios
· Bancos Comerciales
· Bancos con oferta de servicios
tradicionales
· Bancos de Inversión
· Mutuales y Cooperativas de Ahorro
y Crédito
· Agentes de Bolsa
· Asociaciones de Crédito
· Fondos de Pensiones (AFP)
· Compañías de Seguros de Vida
· Fondos Mutuos o de Inversión
(SAFI)
· Empresas de Capital de Riesgo
(Venture Capital)
6- 13
El precio de transferencia de los
recursos: la tasa de interés
· Qué es la tasa de interés:
La tasa de interés es el precio
que permite regular la oferta y la
demanda de fondos en una economía,
obteniéndose de esta
manera una mejor distribución de los
recursos crediticios.
La tasa de interés, se determina
en el mercado.
· Cómo se determina la tasa de
interés:
En una economía de libre mercado,
la tasa de interés de
equilibrio queda fijada en el
mercado por la libre determinación
de la oferta y la demanda.
Para que tal situación se presente
en la economía, deben
existir las siguientes condiciones:
6- 14
El precio de transferencia de los
recursos: la tasa de interés
Movilidad y divisibilidad de los
recursos crediticios.
Transparencia en la información de
las operaciones
crediticias.
Gran cantidad de demandantes de
crédito y oferente de
recursos.
No discriminación en los créditos
Seguridad en el mercado
permitiendo una continuidad de
instrumentos é instituciones.
Una adecuada legislación apoyando
los criterios de
economía de mercado.
Un sistema económico consolidado,
donde los efectos de
las fluctuaciones cíclicas de la
economía no produzcan
bruscos trastornos socioeconómicos.
6- 15
El precio de transferencia de los
recursos: la tasa de interés
·
Existen algunos inconvenientes al
fijar la tasa de interés en
niveles diferentes al de equilibrio:
1. Al fijar la tasa de interés por
algún organismo interventor sea
estatal o no a un nivel menor que el
de la tasa de equilibrio,
aparece una menor oferta de
créditos, ya que bajo la tasa
socialmente aceptada como equilibrio
los oferentes no estarán
dispuestos a prestar sus recursos.
2. La fijación de una tasa de
interés por una tasa notoriamente
más baja que la de equilibrio puede
ayudar a la concentración
y desarrollo de monopolios
financieros, ya que en última
instancia serán los sectores
financieros quienes determinen a
quién traspasar los recursos al
dejar de ser el precio del
crédito, determinado, por el libre
juego de la oferta y la
demanda.
6- 16
El precio de transferencia de los
recursos: la tasa de interés
3. Se puede producir desincentivo en
los pequeños ahorristas ya
que estos tiene pocas alternativas
para sus ahorros siendo las
más usuales la captaciones en el
mercado financiero a las
tasas fijadas.
4. Problemas de piramidación. Este
fenómeno se produce
cuando existe crédito barato por la
fijación de una tasa de
interés más baja que la de
equilibrio. Por lo tanto, ante este
bien escaso y barato como sería el
crédito, existen personas
dispuestas a pagar algo más por
obtenerlo; entonces aquellos
grupos que pudieran conseguir el
escaso crédito se verán
tentados a venderlo a otros sectores
cobrando una mayor tasa
de interés.
6- 17
El precio de transferencia de los
recursos: la tasa de interés
·
Existen además del mercado otros
factores no económicos
que determinan el comportamiento de
la tasa de interés.
·
Algunos autores sostienen que la
tasa de interés no puede
ser importante en ciertos países por
cuestiones religiosas o
sociales. Sin embargo la mayoría de
los economistas
coinciden en que los principales
determinantes económicos
de la capacidad de ahorro de un país
son:
· El ingreso
· La tasa de interés.
6- 18
Clasificación de los Mercados
Financieros
· Los Mercados Financieros se pueden
clasificar desde
distintos puntos de vista, siendo el
mas interesante
aquel que los agrupa atendiendo a la
función que
realizan los mismos:
Mercados de Activos
Tradicionales:
· Han sido concebidos como medio de
canalización de
recursos desde los ahorradores hacia
los inversores.
Mercados de Instrumentos
Derivados:
· Han sido creados para transmitir
riesgos entre sus
participantes, especialmente en las
versiones de riesgo de
mercado, de interés y de tipo de
cambio.
6- 19
Mercado de Activos tradicionales y
de
Instrumentos Derivados
· Mercados de Activos
· Mercados de Instrumentos
Tradicionales
Derivados
Mercados de depósitos
Mercados de Futuros
interbancarios
Mercados de Opciones
Mercados de Renta Fija
Mercados de Swaps
Mercados de Renta
Variable
Mercados de Divisas
Operaciones a plazo sobre
Clasificación en función de
activos tradicionales que
los activos negociados en
se llaman subyacentes al
cada mercado
derivado
Productos estructurados: conjugan
activos tradicionales y derivados
6- 20
Mercados Primarios y Secundarios
· Mercados Primarios
· Mercados Secundarios
Lugar donde se transan,
Lugar donde se transan
por primera vez, los
los activos financieros
activos financieros.
después de su colocación
Corresponde a la primera
inicial.
emisión de papeles que
Proporcionan los medios
pueden ser emisiones
para traspasar la
públicas o colocaciones
propiedad de los activos
privadas.
financieros.
Tienen la característica
No son fuentes de
que son fuentes de
financiamiento directo
financiamiento directas
para las empresas u
provenientes del
organizaciones.
mercado.
6- 21
Mercados Financieros, Mercados
Monetarios y Mercados de Capitales
· Mercados de Capitales
· Mercados Monetarios
Proporcionan fuentes de
Es el conjunto de
financiamiento de largo
mercados financieros en
plazo.
los que se negocian
Las Bolsas de Valores
activos de elevada
son mercados de
liquidez y nulo o bajo
capitales organizados y
riesgo, a corto plazo.
regulados
· Mercados Financieros
Incluyen todas las fuentes
de financiamiento.
6- 22
Organización de los Mercados
Financieros
· La realización de una operación
financiera conlleva cuatro
fases bien diferenciadas:
Cotización
Contratación
Compensación
Liquidación
6- 23
Organización de los Mercados
Financieros etapa de cotización
Son aquellos en los que las
cotizaciones no confluyen en el
Mercados
mismo lugar.
descentralizados
- Mercados de búsqueda directa
- Mercados de mediadores o
brokers
- Mercados de especialistas o
Cotización
dealers
Las ofertas o demandas confluyen en
Mercados
un mismo lugar, que puede ser físico
o
centralizados
electrónico
6- 24
Organización de los Mercados
Financieros etapa de compensación
No se permiten compensaciones de
Mercados
operaciones de distinto signo entre
dos
sin
o más agentes, por lo que el riesgo
de
compensación
Insolvencia se eleva en gran medida.
Se permiten netear los importes
Mercados de
pendientes de liquidación entre dos
Compensación
compensación
partes, por lo que se reduce el
riesgo de
bilateral
crédito en buena parte.
En estos mercados, existe una Cámara
de compensación que se encarga de
Mercados de
netear todas las posiciones de todos
compensación
los sujetos intervenientes en el
mercado,
multilateral
por lo que la liquidación de todas
las
operaciones de un mismo sujeto
consiste
en la entrega o cobro de una
determinada
cantidad de dinero a la Cámara.
6- 25
Organización de los Mercados
Financieros etapa de liquidación
Todas las operaciones realizadas
Mercados con
se liquidan en un momento concreto
liquidaciones
del tiempo.
agrupadas
Liquidación
Mercados con
Todas las operaciones realizadas
liquidaciones
NO se liquidan en un momento
concreto del tiempo.
aisladas
6- 26
Sobre la eficiencia de los Mercados
Financieros
Mercados perfectos v/s Mercados
Eficientes
·
Se dice que un mercado de valores es
eficiente, si los valores que
se negocian en él reflejan toda la
información de que se dispone
en relación con la actividad
económica y las características
financieras del mercado y de la
empresa.
·
Es decir, se utiliza toda la
información disponible para fijar el
precio
de mercado del activo y cualquier
modificación en los factores que
definen el rendimiento del valor, se
transmite inmediatamente a los
precios.
·
Si la teoría de los mercados
eficientes se cumple, los precios de
los activos negociados seguirán un
recorrido aleatorio (random
walk) lo que equivale a decir que la
mejor predicción sobre el
precio futuro del activo, es el
precio actual.
6- 27
Tres versiones sobre la eficiencia
del
mercado
Eficiencia débil
Eficiencia semi-
Eficiencia
fuerte
fuerte
Toda la
Los precios
información
actuales incorporan
No sólo la
pasada está
toda la información
información
recogida en el
pasada y además,
pública se
precio actual.
la información
encuentra
Los precios
pública existente
recogida en el
históricos no
en cada momento.
precio, sino que
proporcionan
Cualquier nueva
además lleva
información
noticia se refleja de
incorporada la
sobre el precio
inmediato en los
información de
futuro.
precios.
carácter
privado.
6- 28
Los mercados de activos
tradicionales
se clasifican en:
· Mercados de depósitos
interbancarios
· Mercados de renta fija
· Mercados de renta variable
· Mercados de divisas
6- 29
Mercados de depósitos
interbancarios
Mercados de depósitos
·
Este mercado es utilizado por los
·
Este mercado es utilizado por los
bancos y las cajas principalmente
para
interbancarios
bancos y las cajas principalmente
para
cubrir sus necesidades de inversión
y
Mercados de renta fija
cubrir sus necesidades de inversión
y
financiamiento.
Mercados de renta variable
financiamiento.
Mercados de divisas
·
Si un banco tiene excedentes de
·
Si un banco tiene excedentes de
efectivo y no tiene posibilidad de
efectivo y no tiene posibilidad de
colocar este excedente en créditos a
colocar este excedente en créditos a
sus clientes, acude a este mercado
sus clientes, acude a este mercado
para prestarlo de modo de obtener
una
para prestarlo de modo de obtener
una
rentabilidad que compense el costo
del
rentabilidad que compense el costo
del
activo.
activo.
·
Igualmente, si tiene déficit acudirá
a
·
Igualmente, si tiene déficit acudirá
a
este mercado a financiarse.
este mercado a financiarse.
6- 30
Mercados de Renta Fija
·
Se agrupan acá los mercados en los
Mercados de depósitos
·
Se agrupan acá los mercados en los
cuales se negocian los instrumentos
interbancarios
cuales se negocian los instrumentos
de renta fija, ya sean públicos o
de renta fija, ya sean públicos o
Mercados de renta fija
privados.
privados.
Mercados de renta variable
Mercados de divisas
·
El principal activo financiero que
se
·
El principal activo financiero que
se
transan en estos mercados son las
transan en estos mercados son las
emisiones de deuda, obligaciones o
emisiones de deuda, obligaciones o
bonos.
bonos.
·
Tipos de Bonos que se transan:
·
Tipos de Bonos que se transan:
cero cupón
cero cupón
con cupones
con cupones
bonos puros
bonos puros
6- 31
Mercados de Renta Variable
·
Los activos de renta variable se
Mercados de depósitos
·
Los activos de renta variable se
negocian en los mercados bursátiles.
interbancarios
negocian en los mercados bursátiles.
Mercados de renta fija
Mercados de renta variable
·
Mercado continuo
mercado
·
Mercado continuo
mercado
Mercados de divisas
electrónico.
electrónico.
·
Mercado supervisado por la Comisión
·
Mercado supervisado por la Comisión
de Valores.
de Valores.
·
Sistemas de contratación son de dos
·
Sistemas de contratación son de dos
tipos:
tipos:
Los Corros en las bolsas
Los Corros en las bolsas
electrónicas
electrónicas
El Electrónico en el caso del
El Electrónico en el caso del
mercado continuo
mercado continuo
·
Técnicas de gestión en renta
variable:
·
Técnicas de gestión en renta
variable:
Análisis técnico
Análisis técnico
Análisis fundamental.
Análisis fundamental.
6- 32
Mercados de Divisas
·
El Mercado de Divisas es el lugar de
confluencia de oferta y demanda
de medios de pago denominados en
distintas monedas y han sido
concebidos para facilitar los
cambios de moneda necesarios para
liquidar operaciones financieras y
no financieras que un país realiza
con el exterior.
·
La relación de intercambio entre las
monedas vendrá dado por el tipo de
cambio, que representa la traslación
geográfica del poder adquisitivo del
dinero.
·
El tipo de cambio de una divisa A en
relación a una divisa B se define
como la cantidad de unidades de
divisa A equivalente a una unidad de
la divisa B.
·
Paridad del Poder de Compra: es una
relación teórica.
ejemplo: si el tipo de cambio es de
1us$ = 7B$, significa que el poder
adquisitivo de 7B$ es igual al poder
adquisitivo de 1us$.
6- 33
Mercados de Divisas
·
Dos tipos de operaciones:
Contado o Spot y a Plazo
·
La variable precio debe estar
referida a un momento concreto en el
tiempo. Si denominamos P(A/B) el
tipo de cambio de la moneda A
respecto a la B en un momento del
tiempo t, y por P(B/C) el tipo de
cambio de la moneda B en relación a
la C en el mismo instante, es
obvio que se debe cumplir la
siguiente relación:
P(A/B) * P (B/C) = P (A/C)
lo que se conoce con el nombre de
triángulos.
·
Si no se cumple la expresión
anterior, existirían posibilidades
de
arbitraje y, por lo tanto, los
arbitrajistas se encargarían de
actuar en el
mercado para lograr que se
restablezca la anterior igualdad.
6- 34
Mercados de Divisas un ejemplo de
arbitraje
·
Supongamos que el tipo de cambio
spot es de 140 pesetas por 1 us$.
El tipo de cambio frente al marco
alemán es de 84 pesetas. En función
de estos datos, el tipo de cambio
entre el dólar y el marco debe ser
igual a 1,67 marcos por cada dólar.
140 (Pesetas/us$) x 84
(Marco/Pesetas) = 140/84 (Marco/us$)
= 1,67
·
Si el tipo de cambio de la peseta en
relación al marco fuese de 86
pesetas, podríamos comprar dólares
al precio de 140 pesetas por
dólar, obtener marcos vendiendo los
dólares comprados con lo que se
obtienen 1,67 marcos por cada dólar,
y cambiarlos nuevamente a
pesetas al precio de 86 pesetas por
cada marco.
Con esto, obtenemos 143 pesetas con
lo que obtendríamos un
beneficio positivo de 3 pesetas por
cada 140 invertidas inicialmente, y
sin riesgo.
¿Hasta cuándo duraría esta
situación?
6- 35
Mercados de Instrumentos Derivados
·
Mercados de Futuros
·
Mercados de Futuros
·
Mercados de Opciones
Contratos a plazo o
·
Mercados de Opciones
Contratos a plazo o
forwards
forwards
Futuros sobre interés
Futuros sobre interés
Opciones Put/Call
Opciones Put/Call
Futuros sobre tipos
Futuros sobre tipos
Opciones sobre tipos
Opciones sobre tipos
de cambio
de cambio
de interés
de interés
Futuros sobre índices
Futuros sobre índices
Opciones sobre tipos
Opciones sobre tipos
bursátiles.
bursátiles.
de cambio
de cambio
Opciones sobre
Opciones sobre
índices bursátiles.
índices bursátiles.
·
Mercados de Swaps
·
Mercados de Swaps
Swaps de tipos de
Swaps de tipos de
interés
interés
Swaps de divisas.
Swaps de divisas.
6- 36
Otros participantes en el Sistema
Financiero
· Entes Reguladores
· Se debe regular para asegurarnos
que los
mercados financieros cumplan
adecuadamente
su rol.
· Empresas de Información
· Son organizaciones que proveen
información
para que los participantes puedan
tomar
mejores decisiones.
6- 37
El Rol de los Organismos
Reguladores
El ROL
El ROL
Quienes regulan
Quienes regulan
·
Promover el desarrollo de
·
Promover el desarrollo de
Superintendencias
Superintendencias
los mercados.
los mercados.
(de Bancos e Instituciones
(de Bancos e Instituciones
·
Prevenir defraudación a
·
Prevenir defraudación a
Financieras, de
Financieras, de
inversionistas encubriendo
inversionistas encubriendo
Pensiones, Valores y
Pensiones, Valores y
información relevante.
información relevante.
Seguros)
Seguros)
·
Promover competencia e
·
Promover competencia e
Bancos Centrales
Bancos Centrales
imparcialidad en
imparcialidad en
Bolsa de Valores
negociaciones.
Bolsa de Valores
negociaciones.
Comité de Normas
·
Promover estabilidad de las
Comité de Normas
·
Promover estabilidad de las
Financieras.
instituciones financieras.
Financieras.
instituciones financieras.
·
Controlar el nivel de la
·
Controlar el nivel de la
actividad económica.
actividad económica.
6- 38
El Rol de las Empresas de
Información
Calificadoras de Riesgo
Empresas de Información
Se encargan de calificar
Son organizaciones que
los valores y emisores por
realizan estudios de
su nivel de riesgo en el
empresas, mercados y
mercado de valores de
venden dichos estudios a
oferta pública, emitiendo
los agentes para la toma
una opinión sobre la
de decisiones.
calidad de una emisión de
valores.
6- 39
Tipos de Instrumentos Financieros:
Instrumentos de Renta Fija
·
Cajas de ahorro.
·
Cajas de ahorro.
·
Bonos Municipales
·
Bonos Municipales
·
Certificado de depósitos a plazo
·
Certificado de depósitos a plazo
Generales, con respaldo general
Generales, con respaldo general
fijo (DPF).
de la alcaldía, sin ningún
fijo (DPF).
de la alcaldía, sin ningún
respaldo específico.
·
Instrumentos del Tesoro
respaldo específico.
·
Instrumentos del Tesoro
Nacional.
Ingreso específico, que se
Nacional.
Ingreso específico, que se
respalda por ingresos de un
·
En el caso de Estados Unidos,
respalda por ingresos de un
·
En el caso de Estados Unidos,
proyecto específico.
proyecto específico.
los instrumentos de este tipo se
los instrumentos de este tipo se
·
Bonos Corporativos
clasifican en:
·
Bonos Corporativos
clasifican en:
Bonos que se emiten en el
Treasury Bills (vencimiento
Bonos que se emiten en el
Treasury Bills (vencimiento
mismo país.
menor a 1 año)
mismo país.
menor a 1 año)
Eurobonos, que son bonos
Treasury Notes (vencimiento
Eurobonos, que son bonos
Treasury Notes (vencimiento
internacionales que se emiten
entre 1 a 10 años)
internacionales que se emiten
entre 1 a 10 años)
en una moneda distinta al país
en una moneda distinta al país
Treasury Bonds (vencimiento
Treasury Bonds (vencimiento
en que se emite el bono. (ej.
en que se emite el bono. (ej.
mayor a 10 años).
mayor a 10 años).
Eurodólar, euroyen eurolibras).
Eurodólar, euroyen eurolibras).
·
Acciones preferentes
·
Acciones preferentes
Bonos emitidos por una
Bonos emitidos por una
Otorgan el derecho de recibir un
empresa extranjera en la
Otorgan el derecho de recibir un
empresa extranjera en la
retorno fijo en la forma de
moneda del país que se emite.
retorno fijo en la forma de
moneda del país que se emite.
dividendo.
Bonos basura, que son bonos
dividendo.
Bonos basura, que son bonos
de alta rentabilidad y de alto
de alta rentabilidad y de alto
riesgo.
riesgo.
6- 40
Tipos de Instrumentos Financieros:
Renta variable y futuros
RENTA VARIABLE
RENTA VARIABLE
FUTUROS
FUTUROS
·
Acciones comunes.
·
Acciones comunes.
·
Acuerdo de entregar un activo en
·
Acuerdo de entregar un activo en
·
ADRs (American Depository
una fecha futura determinada a
·
ADRs (American Depository
una fecha futura determinada a
Receipts).
cambio de un pago específico.
Receipts).
cambio de un pago específico.
Puede ser con contratos de
·
Warrants (opción para comprar
Puede ser con contratos de
·
Warrants (opción para comprar
productos (principalmente
acciones a un determinado precio
productos (principalmente
acciones a un determinado precio
commodities), o con contratos de
establecido por un tiempo
commodities), o con contratos de
establecido por un tiempo
instrumentos financieros.
limitado).
instrumentos financieros.
limitado).
·
Puts y Calls (difiere del warrant
·
Puts y Calls (difiere del warrant
en el sentido que no es emitido
en el sentido que no es emitido
por la propia empresa).
por la propia empresa).
6- 41
Tipos de Instrumentos Financieros:
Fondos Mutuos o Fondos de Inversión
·
Los Fondos Mutuos, también llamados
Fondos de Inversión, son
administrados por una empresa que
recibe el nombre de Sociedad
Administradora de Fondos de
Inversión (SAFI).
·
Estas empresas venden
participaciones del Fondo de
Inversión a
los inversionistas, y luego
invierten en instrumentos
financieros
como acciones y bonos.
·
Los Fondos de Inversión pueden ser
organizados dependiendo de
los objetivos y estrategia que
persigan:
Fondos de Mercado de Dinero
(generan un retorno superior a un
DPF).
Fondos de Renta Fija (compuestos
por bonos y otros instrumentos de
renta fija).
Fondos de Renta Variable
(compuestos por acciones y otros
instrumentos con retornos variables)
Fondos de Inversión Mixtos
(compuestos por instrumentos de
renta
fija y variable)
6- 42
Tipos de Instrumentos Financieros:
Bienes Raíces y otros
BIENES RAICES
BIENES RAICES
INVERSIONES DE POCA
INVERSIONES DE POCA
LIQUIDEZ
LIQUIDEZ
·
Fondos de Inversión (o Fondos
·
Fondos de Inversión (o Fondos
Mutuos), que invierten en Bienes
Mutuos), que invierten en Bienes
·
Antiguedades
·
Antiguedades
Raíces. En Estados Unidos se
Raíces. En Estados Unidos se
·
Arte
llaman REITS (Real Estate
·
Arte
llaman REITS (Real Estate
·
Diamantes, oro
Investment Trust).
·
Diamantes, oro
Investment Trust).
·
Monedas
·
Inversión directa como es
·
Monedas
·
Inversión directa como es
comprar una casa para uso
·
Estampillas
comprar una casa para uso
·
Estampillas
propio, o para alquilar.
propio, o para alquilar.
·
Otros.
·
Otros.
·
Adquisición de terrenos.
·
Adquisición de terrenos.
·
Proyectos inmobiliarios
·
Proyectos inmobiliarios
(desarrollo de bienes raíces).
(desarrollo de bienes raíces).
6- 43
PARTE II:
LAS BOLSAS DE VALORES EN EL MUNDO
6- 44
Qué son las Bolsas de Valores
· Las Bolsas de Valores son
instituciones privadas cuyos
accionistas son generalmente los
propios Agentes
de Bolsa que operan en ella.
· Las Bolsas de Valores operan en un
lugar físico, con
excepción de las Bolsas electrónicas
cuyas operaciones
son a través de medios electrónicos.
6- 45
Mercados OTC (Over the counter)
·
Los mercados OTC están constituidos
por un grupo de dealers
(distribuidores) que poseen acciones
no registradas en Bolsas
Organizadas y por muchos Broker
(intermediarios) que actúan de
agentes de los inversionistas.
·
No es un lugar físico, debido a que
todas las operaciones se
hacen a través de medios
computacionales.
·
Los dealers entregan los precios a
los cuales están dispuestos a
comprar una acción (bid price) y a
los cuales están dispuestos a
vender una acción (asked price).
·
Los brokers y dealers que conforman
los mercados OTC están
asociados en el National Asociation
of Securities Dealers (NASD)
y su sistema informático es conocido
como NASD Automated
Quotation System (NASDAQ).
6- 46
Las principales Bolsas de Valores
del
mundo
· New York Stock Exchange (NYSE):
Fundada en 1792.
Aproximadamente 3000 empresas
inscritas.
Los principales índices de mercado
son:
Dow Jones
S&P 500
Wilshire 5000
Russell 3000
6- 47
Las principales Bolsas de Valores
del
mundo
· Tokyo Stock Exchange (TSE)
Creada en 1878 y modifica en 1943
y 1947.
Aproximadamente 2.200 empresas
inscritas.
Los principales índice de mercado
son el Nikkei, Topix y TSE
II.
· London Stock Exchange (LSE )
Establecida en 1570.
Aproximadamente 2.600 empresas
inscritas.
Los principales índices de mercado
son el FTSE 100, FT33.
6- 48
Datos de las principales bolsas
desarrolladas del mundo
Total Capitali. Volúmenes
Transan
Bolsa
País
Otras Bolsas
de Mercado
Transados
Opciones y
Principal
($ Billones)
($ Billones)
Futuros
Australia
Sydney
5
82.3
39.3
Si
Canadá
Toronto
4
186.8
71.3
Si
Francia París
6
256.5
129.0
Si
Alemania
Frankfurt
7
297.7
1,003.7
Si
Hong Kong
Honk Kong
0
67.7
34.6
Futuros
Japón
Tokio
7
2,754.6
1,602.5
No
Suiza
Zurich
6
128.5
376.6
Si
Reino Unido
Londres
5
756.2
280.7
Si
EEUU
Nueva York
6
9,413.3
5,778.7
Si
6- 49
Datos de las principales bolsas
desarrolladas del mundo
Total Capitali. Volúmenes
Bolsa
País
Otras Bolsas
de Mercado
Transados
Principal
($ Billones)
($ Billones)
Argentina
Buenos Aires
4
36.9
11.4
Brasil
Sao Paulo
9
189.2
109.5
Chile
Santiago
0
68.2
5.3
China
Shanghai
1
43.5
97.5
Colombia
Bogota
1
14.0
2.2
Grecia
Atenas
0
14.9
5.1
Corea del Sur
Seul
0
191.8
286.0
Tailandia
Bangkok
0
131.4
80.2
India
Bombay
14
127.5
27.3
6- 50
Fecha de fundación de otras Bolsas
de
Valores
Fecha de
Comenzó a
País
Bolsa
Fundación
Funcionar
Inglaterra
Bolsa de Valores de Londres
1570
Estados Unidos
Bolsa de Valores de Nueva York
1792
Francia
Bolsa de Valores de París
1794
Venezula
Bolsa de Valores de Caracas
1840
1947
Perú
Bolsa de Valores de Lima
1860
1971
México
Bolsa Mexicana de Valores
1886
1908
Brasil
Bolsa de Valores de Sao Paulo
1890
Chile
Bolsa de Comercio de Santiago
1893
Colombia
Bolsa de Bogotá
1928
Bolivia
Bolsa Boliviana de Valores S.A.
1979
1989
6- 51
Los sistemas de intercambio de las
Bolsas de Valores
· Mercado de puja:
Compradores y vendedores presentan
sus precios de compra y
venta de acciones que se canalizan a
un lugar central donde
se vende al precio ofertado más alto
y se compra del vendedor
con el precio mas bajo.
· Mercado de dealers:
Los distribuidores proveen
liquidez comprando y vendiendo
acciones para ellos mismos.
· Combinación entre puja y dealers.
· Sistema de intercambio combinado:
Es un sistema mixto en que el
intercambio es el sistema de
puja, pero existe un intermediario
que está dispuesto a actuar
de distribuidor y compra y vende
acciones para sí mismo, lo
cual provee liquidez al mercado.
6- 52
En qué momento se transan acciones
· Mercados Call
Las transacciones de compra y
venta solo se realizan en
momentos específicos determinados
con anterioridad. Ejemplo,
los horarios de atención de las
Bolsas de Valores.
· Mercados continuos
Las transacciones se realizan en
cualquier momento en que la
bolsa está abierta.
6- 53
Los operadores de una Bolsa de
Valores
·
El especialista
Miembro de la Bolsa que aplica y
se encarga
·
Commission
de manejar una acción.
Broker
Los especialistas generalmente
manejan
hasta 15 acciones.
·
Floor Broker
A toda acción transada de una
empresa se
·
Register Trader
le asigna un especialista.
Cumplen 2 funciones específicas:
· Como Broker, compra y vende
acciones para
terceros y compra y vende ordenes
especiales de otros brokers.
· Como Dealer, debe comprar y vender
acciones para su propia cuenta
cuando la
demanda y oferta es insuficiente
para
proveer un mercado líquido.
· Ordena el mercado y provee
liquidez al
mismo.
· No se espera que los especialistas
prevengan que los precios suban o
bajen,
sino solo asegurarse que manejen sus
posiciones de manera ordenada,
manteniendo continuidad en el
precio.
6- 54
Los operadores de una Bolsa de
Valores
·
Commission
Son empleados de una firma miembro
que
Broker
compran y venden acciones para los
clientes
de la firma.
Son miembros independientes que
compran
·
Floor Broker
y venden acciones para otros
miembros
Por ejemplo, los Commision Brokers
de
Merill Lynch están tan ocupados que
no
pueden realizar nuevas compras,
entonces
contratan a un Floor Broker para que
los
ayuden.
Están autorizados a utilizar su
membresía
·
Register Trader
para comprar y vender acciones para
ellos
mismos.
· Se evitan pagar la comisión de un
Broker.
· Generan liquidez adicional al
mercado.
· Están regulados en la forma que
realizan sus
transacciones.
6- 55
Tipos de ordenes en una Bolsa de
Valores
· Ordenes de Mercado (Market Orders)
· Ordenes con límite (Limit Orders)
· Ventas Cortas (Short Sales)
· Ordenes Especiales (Special
Orders)
· Transacciones con Margen (Margin
Orders)
6- 56
Tipos de ordenes en una Bolsa de
Valores
·
Ordenes de Mercado
Orden de vender y comprar
(Market Orders)
acciones al mejor precio vigente en
ese momento (precio de mercado).
·
Ordenes con límite
Orden que especifica el precio al
(Limit Orders)
cual se quiere comprar o vender
una acción.
Al hacer la orden se indica el
tiempo de duración de dicha orden.
Varias posibilidades:
Day On (por el día)
Fill or Kill [inmediato o
cancelar la compra]
Por parte del día [solo en la
mañana], varios días,
una semana, un mes,
abierta
Good Until Canceled
[GTC])
6- 57
Tipos de ordenes en una Bolsa de
Valores
·
Ventas cortas
Uno se presta la acción de alguien
(Short Sales)
y la vende al precio actual
esperando a que la acción baje de
precio.
No hay limite de tiempo, al menos
hasta que el prestamista de la
acción decida venderla.
Tres puntos técnicos:
· La venta se realiza sobre un
precio superior al de la ultima
venta.
· Si la acción paga dividendos, se
los tiene que pagar al
prestamista.
· Hay que poner un margen como
garantía.
6- 58
Tipos de ordenes en una Bolsa de
Valores
·
Ordenes especiales
Existen de varios tipos:
(Special Orders)
· Stop Loss Order (vender la
acción si cae debajo de un
determinado precio).
· Stop Buy Order (comprar si la
acción llega aun cierto precio
(muy útil para los que venden
short).
· Not held (se deja al criterio del
broker el precio y momento de
la compra).
· At the Opening (a la apertura
del mercado).
· At the Close (al cierre del
mercado).
6- 59
Tipos de ordenes en una Bolsa de
Valores
·
Transacciones con
El comprador de la acción compra
margen
una parte con dinero propio y otra
(Margin Orders)
con dinero del Broker (un préstamo
del Broker).
El margen de préstamo es del 50%.
Ejemplo: Se compran 200 acciones a
$70 cada una. El comprador pone de
su bolsillo $7.000 y el Broker le
presta $7.000 al 5%.
Si la acción sube un 10%
Si la acción baja un 10%
Ingresos: 200 x $ 77 = $ 15.400 200
x $63 = $ 12.600
Devolución préstamo broker (7.000)
(7.000)
Intereses préstamo broker (350)
(350)
Recuperación capital propio (7.000)
(7.000)
Utilidad (pérdida) $1.050
$(1.750)
Rentabilidad de la transacción 15%
(25%)
6- 60
Tipos de ordenes en una Bolsa de
Valores
·
Transacciones con margen
Ejemplo:
(Margin Orders)
Hasta cuanto debe caer el precio
·
Por la asimetría de las
antes de recibir un margin call, si:
ganancias y pérdidas, se
exige al comprador un
(200P-7000)/200P = 50%
margen de mantenimiento,
y P se compra a $70
que se hace efectivo si el
patrimonio del comprador
cae debajo del 25% del
Si el precio cae en un 10% (a $63),
valor total de la posición.
el porcentaje de patrimonio cae a un
44,44% por lo cual el Broker realiza
un margin call de $1.400.
·
En este caso, el broker
hace un margin call para
que el comprador reponga
En el fondo, el margin call solo es
la
con dinero la caída de su
reposición del patrimonio perdido, a
patrimonio.
través de mantener el porcentaje
establecido al comienzo de la
operación.
6- 61
PARTE III:
LA BOLSA DE VALORES EN BOLIVIA
6- 62
La Bolsa de Valores de Bolivia
· La Bolsa Boliviana de Valores
(BBV) es una empresa
privada, constituida como sociedad
anónima, con fines de
lucro, que opera desde 1989.
· Su principal objetivo es promover
un mercado de valores
regular, competitivo, equitativo y
transparente,
proporcionando infraestructura,
sistemas y normas para
canalizar eficientemente el ahorro
de los inversionistas
hacia empresas e instituciones
privadas y estatales, que
requieran de tales recursos para
financiar proyectos
productivos y de desarrollo.
6- 63
Cuáles son los requisitos para
abrir
una Bolsa de Valores
·
Constitución como Sociedad Anónima,
con un mínimo de 8
accionistas.
·
Tener un Directorio de por lo menos
5 titulares.
·
Tener la organización,
infraestructura y reglamentación
interna
necesaria, que aseguren un mercado
eficiente, equitativo,
competitivo, ordenado y
transparente.
·
Contar con procedimientos y medios
adecuados para asegurar
un mercado unificado que permita a
los participantes la eficiente
ejecución de sus órdenes.
·
Tener el capital mínimo requerido.
6- 64
Cuáles son los mecanismos de
transacción
que ofrece la Bolsa de Valores de
Bolivia
·
Operaciones de Ruedo (a partir de
1989)
·
Es el lugar físico dentro de la
Bolsa donde se realizan
las operaciones de compra-venta y de
reporto a viva voz,
ya sea de valores de renta fija y/o
variable autorizados
por la Superintendencia de Valores.
·
Mesa de Negociaciones (a partir de
1995)
·
Es un ruedo donde se realizan
operaciones de compra y
venta de valores de renta fija
emitidos a plazos iguales o
inferiores a 270 días y autorizadas
únicamente por la
Bolsa de Valores.
·
Subasta pública de acciones no
inscritas (desde 1995)
·
Es una subasta a viva voz ante un
martillero de acciones
de sociedades anónimas no inscritas
en la Bolsa que
funciona cuando las agencias de
bolsa lo solicitan.
6- 65
Los principales valores que se
transan en la
Bolsa de Valores de Bolivia
·
Acciones (1994)
·
Bonos
Municipales (Alcaldía de La Paz,
1994)
del Tesoro (1994)
Bancarios Convertibles en acciones
(1991)
de Corto Plazo (1991)
Bancarios Bursátiles (1992)
del BCB (1999)
·
Depósitos a plazo fijo (1993)
·
Letras del Tesoro General de la
Nación (1994)
·
Certificados de depósito del Banco
Central de Bolivia (1989)
Son valores emitidos a descuento
por esta entidad y
rescatados por la misma institución
financiera o emisor a su
vencimiento al valor nominal. La
oferta primaria de los CDS
se realiza mediante subastas
públicas organizadas por el
Banco Central de Bolivia. Los CDS se
emplean como
instrumento de política monetaria.
6- 66
Los principales valores que se
transan en la
Bolsa de Valores de Bolivia
·
Certificados de devolución de
depósitos (CDD, 1994)
Los CDD son valores emitidos a la
orden y representan la
devolución que hace el Banco Central
de Bolivia de los
depósitos a favor de los ahorristas
o clientes de entidades
financieras en proceso de
liquidación. Estos certificados no
devengan intereses y son negociados
a descuento en el
mercado secundario.
·
Certificados de devolución
impositivos (CEDEIM, 1994)
Los CEDEIM son valores fiscales
emitidos por el Servicio
Nacional de Impuestos Internos
(SNII) y otorgados a los
exportadores por concepto de
reintegro del Impuesto al Valor
Agregado (IVA) sobre un tope máximo
del valor FOB de la
exportación y del Gravamen Aduanero
Consolidado (GAC)
de acuerdo a un coeficiente
determinado por el SNII.
6- 67
Montos de instrumentos transados en
la
Bolsa de Valores de Bolivia - marzo
2005
Montos Negociados en Bolsa
Consolidado - Mar 2005
Compra - Venta
Reporto
Consolidado
RENTA FIJA
Bonos Conv. Acc.
Bonos BCB
Bonos Corto Plazo
Bonos Largo Plazo
9.32%
22.96%
18.08%
Bonos del Tesoro
32.80%
22.14%
25.95%
98% Ruedo
Cert. Dev. Dep.
Cupones de Bonos
0.24%
0.04%
0.11%
0% Subasta
Dep. Plazo Fijo
37.38%
33.93%
35.17%
Letras del Tesoro
6.73%
18.44%
14.25%
Pagares Bursatiles
6.27%
0.47%
2.55%
2% Mesa de
Valores Contenido Cred.
1.07%
2.02%
1.68%
Negociación
Pagarés
5.83%
2.09%
Subtotal
99.64%
100.00%
99.87%
RENTA VARIABLE
Acciones
0.36%
0.13%
Acciones No Registradas
0.00%
0.00%
Subtotal
0.36%
0.00%
0.13%
Total Consolidado
100.00%
100.00%
Participación
35.79%
64.21%
100.00%
6- 68
Evolución de los montos transados
en la
Bolsa de Valores de Bolivia 2002 a
2005
2002
2003
2004
2005
Compra y Venta
44.69%
42.62%
35.67%
35.79%
Reporto
55.31%
57.38%
64.33%
64.21%
2002
2003
2004
2005
Renta Fija
96.31%
99.86%
98.70%
99.87%
Renta Variable
3.69%
0.14%
1.30%
0.13%
2002
2003
2004
2005
Ruedo
99.20%
97.65%
97.15%
97.91%
Subasta
0.00%
2.35%
0.97%
0.00%
Mesa de Negociación
79.00%
0.14%
1.88%
2.09%
6- 69
Procedimiento de una operación en
la
Bolsa de Valores de Bolivia
· Todos los valores deben estar
previamente registrados.
· Toda operación se inicia con una
postura a viva voz
(voceo).
· Una vez realizado el voceo, se
inicia el proceso de puja.
· Una vez que una postura se acepta
o existe una contra-
oferta, se concreta la operación.
· Una vez cerrada una operación, se
procede al registro de
la misma.
· Finalmente, se realiza el
intercambio de valores y formas
de pago.
6- 70
Qué es una postura en la bolsa
· Una postura es una propuesta de
compraventa o
reporto de valores inscritos en la
bolsa y realizada por
los operadores en forma verbal o
escrita, que hace
referencia a una tasa o precio,
dando inicio a un
proceso de pujas o concreta una
operación según
corresponda.
· Las posturas pueden ser de origen,
abierta, limitada,
idéntica, o a viva voz.
6- 71
Tipos de posturas
· Abiertas:
· Origen:
Se mantiene abierto el precio
Aquella que se origina en
o la tasa.
operación de ruedo.
· Limitadas:
· A viva voz:
Cuando todas las condiciones
la que es pregonada en voz
de la transacción están
alta.
fijadas.
· Idéntica:
Tiene las mismas condiciones
que otra postura excepto el
precio o tasa.
6- 72
Puja y cierre de operación
· Puja
Procedimiento de mejoramiento de
tasa o precio efectuado
tanto para la compra como para la
venta, pudiendo llevar a la
concreción de la operación.
La puja puede ser por montos
totales o parciales.
· Cierre de una operación
Los cierres de operaciones se
realizan siempre a la mejor
postura y puede ser cerrada total o
parcialmente por los
interesados.
El operador que acepte la postura
o la contra oferta lo hará
utilizando el término "cerrado"
(excepto en operaciones de
cruce), con lo cual se tendrá por
concertada la operación,
salvo mejor postura.
En el caso de una postura abierta,
el cierre sólo será
adjudicado a la mejor tasa o precio
ofrecido dentro del
proceso de puja entre operadores de
ruedo.
6- 73
Registro y liquidación de las
operaciones
· Registro
Los operadores de ruedo que
cierran una operación deben
registrar las características de la
misma en una papeleta que
la BBV proporciona para tal efecto y
que debe ser firmada
por ambos.
· Liquidación
Las liquidaciones deberán
efectuarse conforme al precio y
plazo de liquidación convenidos al
momento de concertar la
operación (esto se conoce como el
día T). Salvo acuerdo
entre las partes involucradas, la
liquidación de las
operaciones se realizará en el
INTERVAL.
El INTERVAL es el servicio que
presta la BBV
proporcionando un espacio físico
debidamente equipado
para el intercambio físico de
valores.
6- 74
Proceso de inscripción de emisiones
y
valores en la Bolsa Boliviana de
Valores
· Etapa I
Contratar una Agencia de Bolsa
Realizar una Junta de Accionistas
que autoriza y establece
las condiciones de emisión de los
valores.
Registro de las actas de reunión
de accionistas en el
organismo pertinente (Fundempresa,
Senarec).
· Etapa II
Calificación de riesgo a los
valores a ser emitidos.
Preparación de la documentación
necesaria.
Elaborar un prospecto de emisión
de acuerdo a los
requerimientos de la
Superintendencia de Valores y
Seguros.
6- 75
Proceso de inscripción de emisiones
y
valores en la Bolsa Boliviana de
Valores
· Etapa III
Inscribir los valores en el
Registro del Mercado de Valores.
Una vez realizada esta inscripción,
la Superintendencia de
Valores y Seguros emite una
resolución autorizando la
emisión de valores.
Inscripción de los valores de
emisión en la Bolsa Boliviana de
Valores. Una vez aprobada la
inscripción, el Directorio de la
BV emite una resolución para
inscribir los valores.
Impresión de los prospectos y
valores.
La impresión tanto de los prospectos
como de los valores en
sí, deben cumplir ciertas normas de
seguridad establecidas
por la Superintendencia.
6- 76
Cómo se colocan los valores
· Al mejor Esfuerzo (Best Efforts):
En esta modalidad, el agente de
bolsa o agente colocador,
realiza su mejor esfuerzo para
colocar los valores en el público
inversionista, ya sea en forma
directa o a través de la bolsa.
· Suscripción de la emisión
(underwriting)
En esta modalidad, el agente de
bolsa o agente colocador
garantizan la colocación total o
parcial de la emisión.
6- 77
Las operaciones de Reporto
·
Un reporto es una operación de venta
de un valor con el pacto
obligatorio de recompra por parte
del vendedor, a un precio y
plazo previamente acordados.
·
Las operaciones de reporto solo se
pueden realizar con valores
de renta fija y a plazos no mayores
a 45 días, siendo la garantía
el instrumento financiero comprado.
·
La diferencia entre el precio de
venta y el precio de recompra del
instrumento es el interés implícito
en la transacción.
·
Ejemplo, supongamos que se hace una
operación de reporto de
5 millones de $ al 4% anual por 5
días. Cuál sería el precio de
recompra? ($5.002.778)
6- 78
PARTE IV:
INDICES BURSATILES
6- 79
Los Indices de Títulos del Mercado
· Para que se utilizan los Indices
Bursátiles?
Como comparación (benchmarking)
para evaluar el
rendimiento de inversionistas
profesionales.
Para crear y administrar un Fondo
de Inversión cuyos
rendimientos se basen en el Indice.
Para medir tasas de retornos o de
rendimientos en
ciertos estudios económicos y
financieros.
Para hacer estimaciones respecto
de movimientos en el
mercado bursátil.
Se puede usar también como una
aproximación a un
portfolio de mercado para tratar de
calcular el riesgo
sistemático de un activo.
6- 80
Factores de diferenciación de los
Indices
Bursátiles
· La fuente de la muestra y el
tamaño de la muestra.
· La ponderación de cada miembro de
la muestra:
· Ponderación por precio
· Ponderación por valor
· Sin ponderación o ponderación
igualitaria.
6- 81
Ponderación por precio de Indices
Bursátiles
· El índice más famoso de
ponderación por precio es el Dow
Jones Industrial Average (DJIA).
· Su muestra está compuesta por 30
empresas grandes, bien
conocidas y líderes en su industria
(blue chips) que cotizan
en el NYSE (New York Stock
Exchange).
· DJIA = P /D
t
t
adj
DJIA = Valor del índice en el día
t
t
P = el precio de cierre del precio
de la acción (30
t
precios)
D = ajuste del divisor en el día t
adj
6- 82
Ponderación por precio de Indices
Bursátiles
· Ejemplo:
Antes del
Despues del Split 3
Split
por 1 de la accion A
Acción
Precio
Precio
A
30
10
B
20
20
C
10
10
60
40
Indice
60/3 = 20
40/X = 20
X = 2, nuevo divisor
Periodo T
Periodo T+1
Caso 1
Caso 2
A
100
110
100
B
50
50
50
C
30
30
33
180
190
183
Divisor 3
3
3
Promedio
60.0
63.3
61.0
Cambio %
5.6%
1.7%
6- 83
Ponderación por precio de Indices
Bursátiles
· Las acciones con mayor precio
tienen mayor ponderación,
por lo que si una empresa realiza un
stock split (división de
acciones), su importancia en el
índice disminuye.
· Al DJIA se lo critica porque solo
incluye 30 acciones de
empresas grandes, de las más de
3.000 empresas que
cotizan en el NYSE.
· Como el índice solo muestra 30
grandes compañías, se
argumenta que el DJIA solo muestra
el movimiento en
precios de empresas grandes,
maduras, blue chips en vez
de la empresa típica que cotiza en
el NYSE.
6- 84
Ponderación por precio de Indices
Bursátiles
· Indice que se calcula dividiendo
el valor total de mercado de
todas las acciones de la muestra al
final del día con el valor
total de mercado del día base.
· Indice = (P Q / P Q ) x 100
t
t
t
a
a
· Indice = Indice en el día t
t
· P = Precio final de la acción en
el día t
t
· Q = Cantidad de acciones en el día
t
t
· P = Precio final de la acción en
el día base
a
· Q = Cantidad de acciones en el día
base
a
6- 85
Ponderación por precio de Indices
Bursátiles
Tiempo Base
Tiempo T+1
Caso 1
Caso 2
# de Acciones Precio
Valor
Precio
Valor
Precio
Valor
A
1,000,000
10
10,000,000
12
12,000,000
10
10,000,000
B
6,000,000
15
90,000,000
15
90,000,000
15
90,000,000
C
5,000,000
20
100,000,000
20
100,000,000
24
120,000,000
200,000,000
202,000,000
220,000,000
Indice
100
101
110
Las acciones con mayor valor
influencian más al índice.
6- 86
Sin ponderación o con ponderación
igualitaria
· Todas las acciones llevan igual
peso independiente de su
precio o valor de mercado.
Periodo T
Periodo T+1
HPR
HPY
A
10
12
1.20
20%
B
22
20
0.91
-9%
C
44
47
1.07
7%
Promedio Aritmetico
5.9%
Promedio Geometrico
5.2%
6- 87
Ejemplos de Indices Bursátiles
Indice
Ponderacion
# de Acciones
Fuente
DJIA
Precio
30
NYSE
Nikkei
Precio
225
TSE
S&P 500
Valor
500
NYSE, OTC
S&P 400 Industrial
Valor
400
NYSE, OTC
S&P Transporte
Valor
20
NYSE, OTC
S&P Financiero
Valor
40
NYSE, OTC
NYSE
Industrial
Valor
1,420
NYSE
Utility
Valor
227
NYSE
Transporte
Valor
48
NYSE
Financiere
Valor
864
NYSE
Composite
Valor
2,559
NYSE
NASDAQ
Composite
Valor
4,879
OTC
Industrial
Valor
3,019
OTC
Bancos
Valor
320
OTC
Seguros
Valor
107
OTC
Otros Finanzas
Valor
646
OTC
Transporte
Valor
91
OTC
Telecom.
Valor
141
OTC
Whilshire 5000
Valor
5,000
NYSE, OTC
Russel Indexes
3000
Valor
3,000
NYSE, OTC
1000
Valor
1,000 + grandes NYSE, OTC
2000
Valor
2,000 + chicas
NYSE, OTC
Financial Times
All Share
700
LSE
FT 100
100 + grandes
LSE
Small Cap
250
LSE
Mid Cap
350
LSE
Combinado
1800
LSE
6- 88
TOPIX
Valor
1800
TSE
PARTE V:
LOS MERCADOS DE DIVISAS
6- 89
El intercambio de divisas
· El intercambio de divisas se
realiza en los mercados
de divisas. La función primaria de
estos mercados
es el facilitar el comercio
internacional y la inversión.
· Los mercados de divisas permiten
transferir poder
adquisitivo de una moneda a otra.
· Las transacciones de divisas son
canalizadas a
través del mercado interbancario
mundial, que es un
mercado mayorista en el cual los
mayores bancos
del mundo intercambian entre sí.
6- 90
El mercado de divisas
·
Este mercado representa el 95% de
todas las transacciones
mundiales de divisas.
·
En los mercados spot, las
transacciones son con entrega
inmediata, mientras que en el
mercado forward, las
transacciones son con entrega a
futuro.
·
Como referencia, en el año 1994, el
60% de las transacciones
en el mercado de divisas fueron
spot, 10% en la modalidad
forward, y 30% en operaciones de
intercambio swap.
·
En términos de tamaño, es el mercado
mas grande del mundo.
En 1995, el volumen de transacciones
en este mercado fue de
1.2 trillones de dólares americanos
por día. (NYSE tuvo
volúmenes diarios de 7 B$).
6- 91
El mercado de divisas
·
El mercado de divisas no es
Transacciones Diarias 1995
un lugar físico, sino una red
electrónica integrada por los
Paris
Franckfurt
bancos, los brokers de
Zurich
divisas, los dealers, etc.,
Hong Kong
siendo la principal función el
Singapore
reunir los oferentes y
Tokio
demandantes de las divisas.
Nueva York
Londres
0
100
200
300
400
500
·
En consecuencia, el mercado
Billones de U$D
está esparcido por el mundo
en los centros financieros
líderes como son Londres, N.
York, Zurich, Amsterdam,
Tokio, etc.
6- 92
El mercado de divisas
·
El comercio de divisas se realiza
por teléfono, telex o por el
Society for Worldwide Interbank
Financial Telecommunications
(Swift), una red de
telecomunicaciones de bancos
internacionales.
·
Solo las oficinas centrales de los
grandes bancos son market
makers, es decir, compran divisas
para sus propias cuentas.
·
CHIPS es el Clearing House Interbank
Payment System,
sistema computarizado creado por el
New York Clearing
House Association donde se liquidan
las transacciones que
involucran dólares americanos.
·
El Fed de Nueva York estableció
cuentas entre sus socios
para liquidar transacciones,
transfieren divisas (Fed wire).
·
Intercambio Electrónico, servicios
de compra y venta de divisas
electrónicos, están eliminando la
función de los brokers de
divisas.
6- 93
El mercado de divisas
IMM International Money Market
(Chicago, Futuros y Opciones
PSE Philadelphia SE (Opciones)
LIFFE London International Financial
Futures Exchange, Futuros
Cliente
Cliente
Agencia de
Agencia de
Bolsa
Bolsa
Banco Local
Banco Local
Brokers de
Mercado
Brokers de
Mercado
IMM, PSE
IMM, PSE
Divisas
Divisas
Divisas
Divisas
LIFFE
LIFFE
Banco Local
Banco Local
Agencia de
Agencia de
Bolsa
Bolsa
Cliente
Cliente
6- 94
Las operaciones spot de divisas
· Términos Americanos:
dólares por unidad de moneda
extranjera (0.1235 $/Bs)
· Términos Europeos:
moneda extranjera por unidad de
dólar (8.10 Bs/$)
· Términos Directos:
unidades de moneda local por
unidad de moneda
extranjera (8.10 Bs/$ en Bolivia)
· Términos Indirectos:
unidades de moneda extranjera por
unidad de
moneda local (0.1235 $/Bs en
Bolivia)
6- 95
Las operaciones spot de divisas
·
Cotizaciones equivalentes:
$/£ 1.4419 - 1.4428
$/£ 1.4419 - 28
$/£ 19 28
·
La primera cotización es del precio
de compra o precio bid (el
precio al cual el banco compra
libras esterlinas).
·
El segundo precio es el precio de
venta, ask price (el precio al
cual el banco vende libras).
·
Los precios bis y ask se revierten
cuando se cambia de
cotización directa (americana) a
indirecta (europea) o
viceversa
· $/£ 1.4419 - 1.4428
· £/$ 0.6931 - 0.6935
6- 96
Las operaciones spot de divisas
·
Como casi todas las monedas son
cotizadas en dólares
americanos, a veces se utiliza el
tipo de cambio cruzado para
determinar cotizaciones entre otras
monedas:
Yen Japonés ¥135.62/$
· Won Coreano del Sur W763.89/$
· Yen con Won
¥/W 0.1775
·
Si las cotizaciones entre monedas no
están en línea , hay
oportunidad de arbitraje:
Ejemplo:
· En Nueva York $/£ 1.9809, en
Franckfurt $/DM 0.6251 y al
mismo tiempo en Londres DM/£ 3.1650
· Hay oportunidad de arbitraje?
DM/£ 1.9809/0.6251 = 3.1689
· Con $1MM compro DM en Franckfurt
en 1,599,744.04 DM
· Con DM compro libras en Londres en
505,44.8.35 £
· Vendo las libras en Nueva York en
1,001,242.64 $.
6- 97
Las condiciones de paridad en el
mercado de divisas
·
Hay 5 Condiciones de Paridad (o
relaciones de equilibrio).
·
Básicamente estas 5 condiciones
estipulan que el crecimiento
en la oferta monetaria, inflación,
tasas de interés y tipos de
cambio, están relacionados entre sí
a través del arbitraje.
·
Arbitraje es la posibilidad de ganar
dinero sin incurrir en ningún
riesgo.
·
Las 5 condiciones de paridad son:
1. Poder de paridad de compra
relativa
2. El efecto Fisher
3. El efecto Fisher generalizado
4. El efecto Fisher internacional
5. La tasa spot t actual es el mejor
predictor para la tasa
forward.
6- 98
Las condiciones de paridad en el
mercado de divisas
Condición 1: Poder de paridad de
compra relativa
·
el tipo de cambio de dos naciones se
ajustará para reflejar los
cambios en los niveles de precios de
dichas naciones.
·
La condición 1 es usada por los
Bancos Centrales de los
países para determinar el tipo de
cambio de equilibrio, y por
las empresas para proyectar
movimientos en el tipo de
cambio.
e th/f = e 0h/f
(1 + h)t
(1 + f)t
e th/f = tip o de ca m b io e n el
pe rio do t
e 0h/f = tip o de ca m b io e n el
in ic io d el pe rio do
h = T a sa d e in fla c ió n lo ca l
f = T a sa d e in fla c ió n ex tra
n je ra
6- 99
Las condiciones de paridad en el
mercado de divisas
Condición 1: Poder de paridad de
compra relativa
Del planteamiento anterior se deriva
el concepto de tipo de
cambio real:
erth/f = eh/f
(1+ f)t
(1+ h)t
erth/f = tipo de cambio real en el
periodo t
eth/f = tipo de cambio nominal en el
periodo t
h = Tasa de inflación local
f = Tasa de inflación extranjera
Estudios empíricos demuestran que el
Poder de Paridad de
Compra Relativa se mantiene bien en
el largo plazo pero no
tan bien en el corto plazo.
6- 100
Las condiciones de paridad en el
mercado de divisas
Condición 2: El efecto Fisher
La tasa nominal está compuesta por
dos variables:
La tasa real
La inflación.
(1 + r) = (1 + rr)(1 + )
r
T a sa d e in te re s n o m in a l
rr
T a sa d e in te re s re a l
T a sa d e in fla c ió n
6- 101
Las condiciones de paridad en el
mercado de divisas
Condición 3: El efecto Fisher
generalizado
Combinando las condiciones 1 y 2, se
obtiene la siguiente
relación:
( 1 + r h ) t = ( 1 + h ) t
( 1 + r f) t
( 1 + f) t
r h = T a s a d e in te r e s lo c a
l
r f = T a s a d e in te r e s e x tr
a n je r a
h
T a s a d e in f la c ió n lo c a l
f
T a s a d e in f la c ió n e x t r a
n je r a
6- 102
Las condiciones de paridad en el
mercado de divisas
Condición 4: El efecto Fisher
internacional
Combinando las condiciones 1, 2 y 3,
se obtiene que el tipo de
cambio esperado en el momento t es:
eeth/f = e0h/f
(1+ rh)t
(1+ rf)t
eeth/f = tipo de cambio esperado en
el periodo t
e0h/f = tipo de cambio en el inicio
del periodo
rh = Tasa de interes local
rf = Tasa de interes extranjera
6- 103
Las condiciones de paridad en el
mercado de divisas
Condición 5:
El tipo de cambio esperado en el
período t (tasa spot del período
t), es un predictor aleatorio de la
tasa forward.
ft = eet
ft
tipo de cam bio forward en el
periodo t
eet
tipo de cam bio esperado en el
periodo t
6- 104
El mercado de divisas
· Finalmente, no nos olvidemos que
el retorno en
moneda local de una inversión en el
exterior es:
(1 + R ) = (1 + R ) + (e /e )
h
f
1
0
R Retorno en Moneda Local
h
R Retorno en Moneda Extranjera
f
e el tipo de cambio al final del
periodo (h/f)
1
(e -e )/e tipo de cambio al inicio
del periodo (h/f)
1
o
0
6- 105
PARTE VI:
LOS MERCADOS DE RENTA VARIABLE
6- 106
Los títulos de renta variable
Los productos que normalmente se
transan en la bolsa, reciben
el nombre de Valores o Títulos
Mobiliarios y materialmente están
representados por un papel con
características bien definidas.
Los instrumentos de renta variable,
entre los cuales el más
característico es la acción,
proporcionan una rentabilidad que
por
una parte depende de los resultados
netos de la empresa
emisora y por otra de los
sobreprecios en el mercado. De ahí
el
nombre de renta variable.
El título de renta fija representa
obligaciones de mediano y largo
plazo emitidos por empresas privadas
o públicas con los cuales
se financian actividades productivas
o proyectos en general.
Tienen un interés que es
explícitamente indicado y que es
fijo
para el periodo de duración.
6- 107
Los títulos de renta variable -
acciones
·
Se entiende por acción a las partes
o alícuotas en que se divide
el capital de una sociedad anónima,
representadas por títulos o
valores que legitiman a su poseedor
como accionista,
adquiriendo ciertos derechos y
ciertas obligaciones.
·
Las acciones son generalmente
nominativas (aun cuando
también existe la figura legal de
acciones al portador) y se
pueden vender o transferir. Desde el
punto de vista del
inversionista, las acciones
constituyen una forma de efectuar
ahorros recibiendo por ello dos
recompensas totalmente
variables como son:
Los dividendos
Las ganancias de capital
6- 108
Dividendos y ganancias de capital
en las
acciones
·
El dividendo es la cantidad de las
utilidades netas que se reparte
a los propietarios de cada acción en
forma proporcional al
número de acciones que poseen, de
acuerdo a la forma que sea
aprobada por las Juntas de
Accionistas.
·
Por lo tanto el dividendo es
variable.
·
El dividendo puede ser pagado en
efectivo, o bien a través de
emisiones de acciones liberadas de
pago.
·
La ganancia de capital por acción
está representada por la
diferencia de precios que se obtiene
entre el precio de compra y
el precio de venta de una acción.
6- 109
Conceptos básicos sobre los precios
de las
acciones
· Valor nominal de una acción
Es el valor contable y que aparece
impreso en el título al
momento de la emisión.
· Valor de suscripción de una acción
Representa el valor que debe pagar
una persona a la
sociedad por una acción que suscribe
cada vez que se
produce una emisión pagada de
acciones.
· Valor de libros de una acción
Está representada por el valor neto
que quedaría para los
accionistas si la empresa se
liquidara y una vez que las
deudas fueran canceladas. Su cálculo
es:
Patrimonio contable
Patrimonio contable
No. acciones pagadas
No. acciones pagadas
6- 110
Movimientos que producen cambios en
los
precios de las acciones
Sabemos que el precio de mercado de
una acción se fija
por la oferta y demanda sobre un
determinado título y en
base a ello podemos obtener las
ganancias de capital por
la diferencia entre los precios de
compra y de venta.
Sin embargo, existen movimientos que
provocan
variaciones en los precios de estos
títulos frente a los
cuales se requiere efectuar algunas
precisiones básicas
para la comprensión de la formación
y espectativas de
precios.
En general los movimientos o
transacciones que pueden
provocar variaciones en los precios
de las acciones son:
6- 111
Movimientos que producen cambios en
los
precios de las acciones
1. Ampliaciones de capital, a través
de emisiones liberadas de
pago.
2. Ampliaciones de capital con
emisiones de acciones pagando
un valor de suscripción por las
nuevas acciones emitidas.
3. Canje de acciones antiguas por
acciones nuevas.
4. Reparto de dividendos en acciones
(crías de acciones)
5. Devoluciones y/o repartos de
capital.
6. División de una sociedad.
6- 112
Ampliación de capital por emisión
de
acciones liberadas de pago
·
La emisión de acciones liberadas es
una forma de distribuir
dividendos y ocurre cuando la
empresa enfrenta problemas
de liquidez para entregar dividendos
en efectivo.
·
También se puede presentar cuando la
empresa emisora
está en plan de expansión
prefiriendo los accionistas
posponer los beneficios presentes
por futuros, generando
así financiamiento adicional para la
expansión, ya que lo que
se dejó de pagar como dividendo
queda disponible para ser
destinado al financiamiento del plan
de expansión.
·
Sin embargo, y cualquiera sea el
motivo de la ampliación de
capital se debería producir una
disminución de su valor, ya
que el patrimonio de la empresa, que
no se modifica en
valor monetario total, será
distribuido entre un mayor
número de acciones.
6- 113
Ampliación por emisión de acciones
pagadas
· La ampliación de capital a través
de la emisión de acciones
pagadas constituye una de las
clásicas formas de
financiamiento usadas por las
empresas.
· Las emisiones de nuevas acciones
se pueden hacer
ofreciéndolas directamente al
público o dando preferencia a
los actuales propietarios de la
empresa para que adquieran
estas acciones pagando una cuota de
suscripción baja,
además de mostrar un cierto número
de acciones antiguas.
· Frente a una ampliación con
preferencia para los actuales
propietarios nace el concepto de
derecho, que es una opción
del propietario a comprar las nuevas
acciones a un menor
valor y dentro de un plazo
determinado.
6- 114
Ampliación por emisión de acciones
pagadas
· En un mercado bursátil activo y
desarrollado un accionista
de la empresa emisora de nuevas
acciones puede tomar las
siguientes decisiones:
Suscribir las nuevas acciones, si
quiere participar de los
futuros beneficios de la empresa
ejerciendo el derecho
preferente.
ó
No acudir a la ampliación,
vendiendo sus derechos al
valor determinado por la oferta y
demanda de cupones o
derechos.
6- 115
Ampliación por emisión de acciones
pagadas
· Temporalmente, las decisiones que
tomen los actuales
accionistas pueden ser tres:
Anteriores a la fecha de
ampliación (características de
operaciones especulativas).
Durante la ampliación de capital
(decisión que se toma
entre elección de acciones antiguas
y derechos de
suscripción).
Después de la ampliación (decisión
entre acciones
antiguas y nuevas).
6- 116
Canje de acciones antiguas por
nuevas
· El canje se produce cuando una
empresa desea aumentar o
reducir el número de acciones en
circulación, a través del
aumento o disminución en el valor
nominal de la acción.
· Puede ocurrir también un canje de
acciones cuando una
empresa absorbe a otra cambiando, en
consecuencia, el
número de acciones.
6- 117
Reparto o devolución del capital
·
El reparto o devolución del capital
se produce cuando se efectúa
liquidación de una sociedad o bien
cuando, previo acuerdo de la
junta ordinaria de accionistas, se
decide disminuir el capital de la
sociedad.
·
Para estos casos el precio teórico
después de efectuado el
movimiento es:
PT = Pam (Valor de Libro Reparto
por acción)
Valor del Libro
valor de Libro = Capital + Reservas
y Utilidades
de una acción N° de acciones en
circulación
En economías con altos niveles
inflacionarios, se recomienda
actualizar el valor de libro de la
empresa entre la fecha del último
balance hasta el día anterior al de
reparto del capital a través del
Índice de Precios al Consumidor.
6- 118
Ampliaciones simultáneas
· Las ampliaciones simultáneas son
considerados casos
especiales y se presentan cuando se
lanzan al mercado
acciones de diferentes tipos y con
distintas características.
· Es decir, se pueden emitir
acciones liberadas de pago y
acciones de pago a través de un
desembolso de suscripción.
En este caso, el valor después del
movimiento debería ser:
Pr = Pam + di + ... + dn
donde:
di representa el valor de los
derechos de cada tipo de acción
lanzada al mercado.
6- 119
Rentabilidad de las acciones
· La rentabilidad de las acciones
depende de lo siguiente:
El precio de cotización cuando se
realiza la inversión, y el
precio de cotización cuando se vende
la acción, es decir, la
ganancia de capital.
Los beneficios operacionales de la
empresa (utilidades) que
se pueden traducir en dividendos
para los inversionistas.
Variación en el número de acciones
en circulación por
ampliaciones de capital en sus
diferentes formas
(suscripción, emisión de acciones
liberadas, canje de
acciones, etc.)
El nivel de inflación o pérdida
del valor económico existente
entre la fecha de compra y de venta
de la acción.
Los costos de transacción o de
intermediación financiera,
entre los que se encuentran las
comisiones de los
corredores, derechos de Bolsa e
impuestos aplicables.
6- 120
El riesgo de las acciones
·
El riesgo de una acción
·
RIESGO ECONOMICO
depende, del grado de liquidez
está dado por la posibilidad de
y rentabilidad de la empresa
tener pérdidas en la compra y
emisora.
venta de acciones.
·
Por lo tanto, aquella empresa
que tenga problemas de
liquidez puede ver disminuido
el valor de la cotización de las
acciones si el mercado es
·
RIESGO FINANCIERO
capaz de percibir esta
está dado por la posibilidad de
situación y en consecuencia la
que la empresa emisora de las
descontará inmediatamente.
acciones entre en suspensión
de pagos o en quiebra.
·
De igual manera. Aquella
·
El riesgo financiero proviene
empresa que no posea una
principalmente de las deudas
ganancia esperada positiva
contraídas por la empresa
puede tener bajas en las
emisora del título.
cotizaciones frente a aquellas
de las mismas características
y que posean mayores flujos
esperados de utilidad.
6- 121
La liquidez de las acciones
· Liquidez de las acciones es la
transformación y recuperación
del efectivo de la inversión
realizada.
· Se relaciona con la mayor o menor
facilidad de conversión
de las acciones a dinero líquido a
través de la compra y
venta en forma rápida.
· Depende de la existencia del buen
funcionamiento de los
mercados bursátiles, a través de la
formación de mercados
continuos.
· Los indicadores mas usados para
determinar la liquidez de
las acciones son:
· Niveles de montos transados
· Presencia bursátil
· Rotación de acciones.
6- 122
La liquidez de las acciones
· Niveles de montos transados
Permite conocer cuáles son las
acciones mas transadas en el
mercado.
· Presencia bursátil
Indica el número de días respecto
a un período definido
(semana mes, año), en que existen
transacciones de las
acciones.
Es también un indicador que
relativiza las acciones.
· Rotación de acciones
Muestra el nivel de acciones
transadas respecto al total de
acciones en circulación en el
mercado.
6- 123
Los precios de las acciones
· Uno de los elementos importantes
en la decisión de
invertir en valores bursátiles está
dado por la capacidad
de predicción del comportamiento de
los precios y en
consecuencia del cálculo de los
retornos esperados.
· El inversionista a través de sus
representantes, tiene
ciertas percepciones de los precios
de los títulos
bursátiles, en los que influye
fuertemente la motivación
que cada uno tenga para comprar y
vender títulos.
· El objetivo principal por el cual
se transan los valores
bursátiles son diferentes a los de
un producto cualquiera.
La diferencia principal radica en
que existen dos tipos de
personas que participan en la Bolsa,
que son los
inversionistas a largo plazo y los
inversionistas de corto
plazo, siendo el comportamiento de
ambos muy distinto,
ya que la percepción que unos y
otros tengan, será muy
distinto.
6- 124
Los precios de las acciones
· Uno de los factores que influye en
la determinación del
precio de los valores bursátiles es
la información que se
tenga respecto al título en
cuestión.
· La información, para que sea útil
debe cumplir ciertas
características:
· oportuna, compleja, fidedigna,
clara, económica.
· Todos estos son atributos que
ayudan a dar
transparencia al mercado. Sin
embargo, éstas
características son percibidas de
manera diferente por
los inversionistas bursátiles, lo
que depende de los
siguientes elementos.
6- 125
Los precios de las acciones
· Tipo de inversionistas
Especuladores, inversionistas de
largo plazo, etc.
· Calidad y estructura del mercado
Mercados de valores desarrollados,
mercados emergentes.
· Convencimiento del uso de ciertas
teorías analíticas
de valores.
· La cantidad de información.
6- 126
Métodos de estudio de precios de
los
valores bursátiles
· Existen ciertos modelos de
comportamiento del
precio de las acciones, y por lo
tanto, son ciertas
formas de buscar tendencias en el
corto y largo
plazo.
· Estos métodos de análisis son:
· El Análisis Técnico
· El Análisis Fundamental
· La Teoría de Mercados Eficientes.
6- 127
Mercados de Renta Variable
Análisis
Técnico
·
El principio básico de los
defensores de este método de
análisis es
que los precios futuros se pueden
determinar en función de la
evolución histórica y de una serie
de variables estadísticas que
permiten matizar las trayectorias
que están describiendo los
precios en cada momento.
·
En este sentido, lo principal será
identificar la trayectoria que
empieza a describir el precio, lo
que indicará en qué momento
debemos comprar y vender para
obtener el máximo beneficio.
·
Para ello se trazan una serie de
figuras que creemos puede seguir
el precio en el futuro, estudiando
indicadores que nos proporcionan
información sobre cuando van a subir
los precios y cuando van a
bajar.
·
Ejemplos:
Líneas de tendencia, cabeza y
hombros, doble pico y
doble valle.
Línea y ensaladeras, triángulos,
banderas, etc.
6- 128
Mercados de Renta Variable
Análisis
Técnico
6- 129
Mercados de Renta Variable
Análisis
Fundamental
·
El análisis fundamental persigue
estimar el valor futuro de una
empresa
en función de las variables básicas
que determinan el mismo de los
fundamentos del valor.
·
En este sentido, será una
herramienta válida para estimar el
recorrido
potencial de los precios de una
acción concreta en el largo plazo,
mientras que el análisis técnico
tiene una mayor utilización para
seleccionar inversiones de mas corto
plazo.
·
El análisis se basa en el estudio de
los estados financieros de la
empresa, los planes de expansión,
los condicionantes futuros de su
actividad, es decir, la estimación
del valor de mercado de la empresa
el valor intrínseco.
·
Uso del ratio PER (Price per
Earnings).
6- 130
Teoría de Mercados Eficientes
· En un mercado eficiente, los
precios de los títulos mobiliarios
reflejan siempre toda la información
pública disponible y frente a
cualquier cambio o acontecimiento,
éste se transmitirá
inmediatamente al precio de manera
insesgada.
· El precio constituye, pues, la
mejor aproximación del valor
intrínseco y ningún inversionista
podrá obtener beneficios extras
al poseer un información ni tampoco
si analiza las tendencias de
los precios.
· En el mercado eficiente se
producen ajustes instantáneos de
precios ante nueva información,
siendo los cambios en los
precios independientes entre sí, es
decir; que el pasado no sirve
para predecir el futuro, si lo
último es válido se dice que el
mercado es de recorrido aleatorio.
6- 131
Los tres métodos de estudio de
precios de
los valores bursátiles
Análisis Técnico
Análisis Fundamental
Teoría de Mercados
Eficientes
Predecir los precios de Determina el
valor
Explicación de la
Objetivos
los valores bursátiles
intrínseco de un título a formación
de precios
en el corto plazo, a
partir de factores
de los valores
partir de la evolución
económicos y no
bursátiles, bajo un
histórica que los
económicos.
modelo general de
precios han tenido.
comportamiento, cuyo
nombre es el mercado
eficiente.
Las series de precios y El valor del
mercado de Los mercados no
Supuestos volúmenes transados un
título debe oscilar tienen memoria,
describen ciertas
alrededor de su valor
cualquier información
trayectorias y
intrínseco. Un título
respecto al título se
tendencias que se
estará sobre o
ajusta
repetirán en el futuro y
subvalorado de
instantáneamente al
que el precio de los
acuerdo a si su precio
precio y de manera no
títulos viene
está sobre o bajo el
sesgada, por lo tanto el
determinado como
valor intrínseco.
pasado no sirve para
consecuencia de la
predecir el futuro.
oferta y demanda.
6- 132
Los tres métodos de estudio de
precios de
los valores bursátiles
Análisis Técnico
Análisis
Teoría de Mercados
Fundamental
Eficientes
Le da respuesta
Le da respuesta a
En su hipótesis débil, le
Qué
de qué y cuántos lo que tiene que
dice que los precios
recomienda títulos debe
comprar para
históricos de los valores
el inversor?
comprar y vender aprovechar los
mobiliarios no contienen
para obtener
beneficios.
información que le sea útil
ganancias de
para ganar más de lo
capital.
normal. Por tanto, los
precios son aleatorios. En
su hipótesis intermedia, le
trata de indicar el desfase
de tiempo en el cual se
produce el ajuste de
precios a la nueva
información. En hipótesis
fuerte le dice que nadie
podrá ganar más, siguiendo
cualquier estrategia porque
toda la información está en
los precios.
6- 133
Los tres métodos de estudio de
precios de
los valores bursátiles
Análisis Técnico
Análisis Fundamental
Teoría de Mercados
Eficientes
Principalmente a
Principalmente a
Tanto a
A quiénes
especuladores é
ahorristas é
especuladores
está dirigido? inversionistas de
inversionistas que
como a
corto plazo. Son
deseen invertir a largo
inversionistas a
inversores
plazo, no importando
largo plazo. Sin
potenciales
las fluctuaciones de
inversores
maximizadores de
precios de corto plazo.
maximizadores de
utilidades.
Se mueven además de utilidad sujetas
a
factores económicos
riesgos que
por razones de control
calcularían de
de las empresas.
acuerdo a
varianzas.
Estudio de Gráficos Estudio
económico
Está basada en las
Herramientas y Barras, estudios
financiero; análisis
herramientas de la
utilizadas
de Series de
macroeconómico,
estadística (análisis
Tiempo y ciertas
teoría del
de regresión y
dosis de sentido
comportamiento
correlación), test de
común.
humano, Análisis
los signos, regla de
estadístico
los filtros, análisis
multivariable.
econométricos.
6- 134
PARTE VII:
LOS MERCADOS DE RENTA FIJA
6- 135
Características de los valores de
renta fija
·
Los instrumentos de Renta Fija se
clasifican en dos grandes
grupos:
Obligaciones de deuda
· Que prometen un interés fijo y el
pago del principal (capital)
al término de la obligación.
Acciones preferentes
· Que representa una propiedad sobre
la empresa que
promete un retorno fijo en la forma
de dividendo.
·
Los siguientes instrumentos son
considerados de renta fija:
· Bonos
· Valores emitidos contra hipotecas
· Valores emitidos contra activos
· Préstamos bancarios
6- 136
Característica: compromisos del
emisor
· Al emitir un valor de renta fija,
existe un contrato donde se
estipulan los derechos del comprador
y las obligaciones y
promesas del emisor.
· Dentro de dicho contrato están los
affirmative covenants y
los negative covenants:
Affirmative Covenants son
actividades que el emisor se
compromete a cumplir.
Negative covenants, son
limitaciones y restricciones que
el prestamista le impone al emisor.
6- 137
Ejemplos de Covenants
· Affirmative Covenants
pagar intereses y principal en
forma puntual.
pagar todos los impuestos y otras
cuentas cuando venzan.
mantener todas las propiedades y
activos en buenas
condiciones y funcionando.
enviar reportes al trustee de que
el emisor está cumpliendo el
contrato.
· Negative Covenants
No incurrir en nueva deuda
Restringir el pago de dividendos
Mantener un relación de cobertura
de interés de 1.2
6- 138
Característica: vencimiento
· Por lo general se clasifican los
bonos en corto mediano y
largo plazo dependiendo de su
vencimiento:
1 a 5 años:
bonos de corto plazo
5 a 12 años:
bonos de mediano plazo
mayores a 12 años
bonos de largo plazo
·
Generalmente los bonos de mayor
plazo son a 30 años:
Disney en julio de 1993 emitió un
bono a 100 años, y
Tennessee Valley Authority en
diciembre de 1993 uno a 50
años.
6- 139
La importancia del vencimiento
· El vencimiento determina el
período por el cual se va a
recibir intereses y el momento final
del repago del principal.
· El interés que paga el bono
depende del tiempo de
vencimiento. A mayor plazo, mayor es
el interés.
· A mayor vencimiento, mayor la
fluctuación del precio del
bono ante cambios en la tasa de
interés, todo lo demás
constante.
· Una emisión puede tener distintos
vencimientos al emitir
distintas series.
6- 140
Característica: valor par
· Valor Par es el monto del valor
del bono, es decir, el monto
de principal que será pagado al
vencimiento.
· Como los bonos tienen distinto
valor par, la practica común
es cotizar su precio como porcentaje
del valor par, siendo
100 el equivalente al 100% del valor
par.
· Si el bono se cotiza a menos de
100, el bono está en
descuento. Si se cotiza sobre 100
está con premio o
premium.
Precio por
Precio
$1 de valor
Valor Par
Precio en $
Cotizado
Par
103 3/4
$1,000
70 1/8
$5,000
87 5/16
$10,000
117 3/32
$100,000
6- 141
Característica: tasa del cupón
· Cupón se denomina al interés que
recibe el prestamista por
comprar el bono:
Cupón = Tasa del Cupón x valor par
· La práctica usual es de pagar el
cupón semestralmente (2
veces al año).
· La tasa del cupón tiene varias
variantes.
6- 142
Característica: cupón
· Bonos con Cero Cupón:
No pagan cupones y paga solo el
principal al vencimiento. El
interés viene implícitamente en el
valor de compra del bono
que es sustancialmente menor al
valor par.
· Bonos de devengamiento:
se pacta un interés para el cupón,
pero se devenga el pago y
se realiza al vencimiento del bono,
momento en que se paga el
principal y los intereses
devengados.
· Bonos de Escalamiento (Step-Up
Notes):
La tasa del cupón no es fija y se
incrementa en el tiempo. Si
aumenta una vez se llama
escalamiento simple (single step-up
note) y cuando hay más de un
escalamiento se denomina
escalamiento múltiple (múltiple
step-up note).
Ejemplo
· Interés año 1: 5%
· Interés año 2: 5.5%
· Interés año 3: 6%
6- 143
Característica: cupón con tasa
flotante
· Cupones con tasa flotantes:
se tienen que calcular cada vez que
hay un nuevo cupón.
Ejemplo
· Cupón = Tasa de referencia +
margen
· Cupón = Libor de 1mes + 100bps
· Cupón = CIRR- 90bps
· Distintas estructuras:
Caps y Floors (Techos y Pisos)
· A pesar que la tasa sea flotante,
se fija un techo máximo
(cap) por lo cual, si la tasa del
cupón pasa de dicho techo,
solo se paga la tasa techo.
· Igual se fija una tasa mínima a
ser pagada: el piso (floor).
· Los caps y floors pueden ser
diferentes en las distintas
etapas del bono.
· Hay bonos con caps y floors al
mismo tiempo, que se
conocen como collar.
6- 144
Característica: cupón con tasa
flotante
· Existe una variedad de formulas
para el cupón, entre ellas:
Flotadores inversos:
que tienen la característica de
· cupón = K - L x Tasa de referencia
(donde los valores K y
L se especifican en el prospecto)
Ejemplo emisión del Federal Home
Loan Bank en
Abril de 1999 cupón = 18%-2.5 x
(Libor 3 meses)
Flotadores duales:
donde se especifica una tasa fija y
existen dos tasas de
referencia
Tasa de tesoro a 10 años - Libor 3
meses + 160 bps
6- 145
Característica: cupón con tasa
flotante
Range Notes (Notas Rango):
la tasa del cupón se determina si la
tasa de referencia está
entre cierto rango. Si está fuera
del rango, entonces la tasa del
cupón es cero.
Ratchet Bonds:
introducido en 1998 por el Tennessee
Valley Authority, la tasa
se ajusta periódicamente en base a
la tasa de referencia, pero
una vez que se ajusta hacia abajo,
la tasa no puede subir no
importa si la tasa de referencia
vuelve a subir.
· Que pasa con el interés devengado
si entre el pago de un
cupón y el otro cupón, el dueño del
bono vende su bono?.
El comprador debe compensar al
vendedor por el interés
devengado.
6- 146
Característica: otros
· Provisiones de llamado (Call)
El emisor se da el derecho de
comprar la emisión de vuelta
bajo un cronograma y precio
establecido con anticipación. (el
precio de compra es siempre sobre el
valor par)
Si el emisor no va a retirar toda
la emisión, se retira bajo sorteo
o a prorrata.
· Provisiones de Sinking Fund
Requiere que el emisor retire una
porción de la emisión cada
año, ya sea comprando los bonos en
el mercado o entregando
dinero al custodio que luego retira
bajo una lotería.
· Provisiones Put
Le da derecho al tenedor de bonos
de pedir al emisor que le
recompre los bonos a un precio
determinado.
6- 147
Característica: otros
· Bonos de Amortización indexada
El emisor puede repagar el
principal antes del vencimiento si
el
valor de una tasa de referencia
llega a un cierto valor.
· Bonos Convertibles
Bonos que dan derecho al tenedor
de convertir los mismos en
acciones de la empresa bajo una tasa
de conversión
establecida previamente.
Un bono intercambiable permite
realizar el cambio a acciones
de otra empresa distinta a la del
emisor del bono.
· Bonos Monedas Duales
Bonos que se emiten el principal
en una moneda y los pagos
de cupón se realizan en otra moneda.
6- 148
Característica: embedded options
· Algunas de las características
mencionadas anteriormente
se llaman "embedded options" y
tienen un valor que
repercute en el precio de un bono.
· Que benefician al emisor
Bonos de Amortización indexada
Provisiones de llamado (Call )
Bonos con Caps
· Que benefician al tenedor
Provisiones Put
Bonos Convertibles
Bonos con Floor.
6- 149
Los riesgos asociados con las
inversiones
en bonos
· Los riesgos asociados al invertir
en bonos son:
Riesgo de Tasa de Interés
Riesgo Curva de Rendimiento
Riesgo de Call y Prepago
Riesgo de Reinversión
Riesgo de Crédito
Riesgo de Liquidez
Riesgo de Tipo de Cambio o Moneda
Riesgo de Inflación y Poder de
compra
Riesgo de Volatilidad
Riesgo de Evento.
6- 150
Riesgo de tasa de interés
· Si la tasa de interés de mercado
sube, el precio del bono
baja. Si la tasa de interés del
mercado baja, el precio del
bono sube.
· La relación es la siguiente:
tasa cupón = tasa requerido por
mercado, precio = par
tasa cupón < tasa requerido por
mercado, precio < par
tasa cupón > tasa requerido por
mercado, precio > par
6- 151
Riesgo de tasa de interés
· Ejemplo: cada una de las
siguientes emisiones pueden
tener error en el precio del bono.
Tasa
Requerida
Emisión
Cupon
Vencimiento
Precio
por el
Mercado
A
7.38%
16 años
6.00%
114.02
B
6.75%
4 años
7.00%
99.14
C
0.00%
10 años
5.00%
102.10
D
5.50%
20 años
5.90%
104.15
E
8.50%
18 años
8.50%
100.00
F 4.50%
6
años
4.00%
96.50
G
6.25%
25 años
6.25%
103.45
6- 152
Riesgo de tasa de interés
· Características de los bonos que
afectan el grado de
sensibilidad del cambio en el precio
del bono ante un cambio
en la tasa de interés:
Vencimiento:
mientras mayor el plazo, mayor el
grado de sensibilidad del
precio ante un cambio en la tasa de
interés.
Tasa del Cupón
a menor tasa de interés del cupón,
mayor la sensibilidad del
cambio a la tasa de interés.
Embedded Options
depende de cómo se comparta la
opción ante un cambio en la
tasa de interés.
6- 153
Riesgo de tasa de interés
Por ejemplo, el precio de un bono
que puede ser llamado
(call)
· Precio bono call = precio bono sin
opción - valor de la
opción.
· Una caída en la tasa de interés
hace que el precio del bono
sin opción suba, pero aumenta el
valor de la opción. El
efecto final depende de cual efecto
es mayor
(generalmente sube el precio).
·
Ejemplo: de las siguientes emisiones
sin opciones, cual tiene el
mayor riesgo de tasa de interés y
cual el menor.
E m isió n
C u p o n
V en cim ien to
1
5.2 5%
15 años
2
6.5 0%
12años
3
4.7 5%
20 años
4
8.5 0%
10 años
6- 154
Riesgo de tasa de interés
· La sensibilidad del precio es
menor cuando el nivel de
intereses en el mercado es mayor, y
la sensibilidad del
precio es mayor cuando el nivel de
intereses es menor.
· Ejemplo: de las siguientes
emisiones libres de opciones, cual
de ellas tiene el mayor riesgo.
Retorno
Requerido
Emisión
Cupon
Vencimiento
por el
Mercado
4
6.50%
12años
7.00%
5
7.25%
12años
7.40%
6
6.50%
12años
7.20%
7
7.50%
11años
8.00%
6- 155
Riesgo de curva de rendimiento
· La curva de rendimiento es la
estructura de tasas de interés
a través de distintos vencimientos.
Si el cambio en la tasa de
interés afecta a toda la curva por
igual (un cambio paralelo),
o si la curva tienen un cambio no
paralelo lo cual afecta en
forma distinta el precio de los
distintos bonos.
Tasas spot y
Cero cupón
rendimientos
Bonos
Tiempo
6- 156
Riesgo de Call y prepago
· Que un bono tenga la opción de ser
llamado genera tres
desventajas al inversionista:
El patrón de flujo de caja es
incierto ya que no se sabe cuando
el bono va ser llamado.
Como es muy probable que el bono
sea llamado cuando
caigan las tasas de interés, genera
un problema de riesgo de
reinversión.
Al caer la tasa de interés, el
valor del bono sube, pero a la vez
aumenta la posibilidad que llamen al
bono, quitando el
beneficio de una apreciación en el
precio del bono.
6- 157
Riesgo de reinversión
· Para que un inversionista gane la
tasa de retorno que
computó al comprar el bono, tiene
que poder reinvertir a la
misma tasa los intereses que recibe
por el pago de cupones.
· Si no lo puede hacer, entonces
está recibiendo una tasa
menor a la que esperaba.
· Los bonos de cupón cero no tienen
este tipo de riesgos.
6- 158
Riesgo de crédito
·
Tres tipos de riesgo de crédito
Riesgo de default (no pago)
Riesgo de spread
Riesgo de downgrade (caída en la
calificación de riesgo)
·
El riesgo de no pago se produce
cuando la empresa entra en
dificultades y no puede pagar sus
obligaciones.
·
Se conoce como spread al interés
adicional que paga una emisión
sobre la tasa de un bono libre de
riesgo. Al incrementarse dicho
spread, cae el precio del bono a lo
que se llama riesgo de spread.
·
El riesgo de downgrade se produce si
la Calificadora de Riesgo
reduce la clasificación al
instrumento o empresa del cual se
posee
un bono haciendo que el precio del
mismo caiga.
6- 159
Riesgo de liquidez
· Es la capacidad de poder vender el
bono a un precio que
sea igual o similar a su valor real,
y no verse afectado por
falta de liquidez en el mercado.
· Un inversionista que se piensa
quedar con el bono hasta que
venza, no tiene este riesgo.
6- 160
Riesgo de moneda o tipo de cambio
· El inversionista que invirtió en
un bono denominado en
moneda de otro país, corre el riesgo
de que variaciones en
el tipo de cambio hagan que su
retorno en moneda local se
vea afectado.
Riesgo de inflación y poder de
compra
· Dado que la tasa de un bono esta
pactada y es fija, un
aumento en la inflación disminuye
las ganancias reales que
percibe el inversionista.
6- 161
Riesgo de volatilidad
· Este riesgo afecta a los bonos que
tienen opciones
(embedded options). A mayor
volatilidad en la tasa de
rendimiento esperado, mayor es el
valor de la opción y, en
consecuencia, menor el precio de un
bono.
Precio bono Call = precio bono sin
opción - valor de la opción
Precio bono Put = precio bono sin
opción + valor de la opción
6- 162
Riesgo de evento
· Son circunstancias que pueden
ocurrir y que afectan a la
empresa en honrar sus obligaciones:
Evento de un desastre natural o un
accidente industrial que
afecten a la empresa de manera
directa de tal forma que no
pueda generar suficientes ingresos
para honrar los pagos de
su deuda.
Una toma hostil o la
reestructuración de una empresa
pueden
impedir a un emisor cumplir con sus
obligaciones.
Un cambio regulatorio que afecte
el mercado de bonos.
El riesgo político, acciones por
el gobierno o una entidad del
gobierno que determinen no pagar o
causen al emisor el no
poder pagar una obligación.
6- 163
Medición del riesgo de la tasa de
interés
· Cuando cambia una tasa de interés
o cuando se simula un
cambio en ella, se desea saber cómo
cambia de precio el
bono.
· Una manera de hacerlo es
recalcular el precio del bono
utilizando el modelo de valuación.
· Usar una aproximación llamada
Duration (Duración).
6- 164
Valuación total
·
Se realizan distintos tipos de
escenarios.
·
A algunas instituciones reguladas,
los entes reguladores les exigen
ciertos tipos de escenarios que
deben presentar cada cierto
tiempo.
·
Gerentes de Riesgo e inversionistas
con mucho apalancamiento
realizan escenarios extremos para
analizar sus posiciones (stress
testing).
·
Anteriormente vimos que la
volatilidad del precio de un bono
dependen de:
vencimiento
tasa del cupón
presencia de opciones (embedded
options)
·
Nos concentraremos en bonos sin
opciones donde la típica
relación es: si sube la tasa de
interés exigida, disminuye el precio
del bono.
6- 165
Relación precio/interés
Precio
Retorno 6% a 5 años 6% a 20 años
9% a 5 años 9% a 20 años
4.00
108.9826
127.3555
122.4565
168.3887
5.00
104.3760
112.5514
117.5041
150.2056
La curva que se
5.50
102.1600
106.0195
115.1201
142.1367
5.90
100.4276
101.1651
113.2556
136.1193
genera es convexa
5.99
100.0427
100.1157
112.8412
134.8159
6.00
100.0000
100.0000
112.7953
134.6722
6.01
99.9574
99.8845
112.7494
134.5287
6.10
99.5746
98.8535
112.3373
133.2472
6.50
97.8944
94.4479
110.5280
127.7605
7.00
95.8417
89.3225
108.3166
121.3551
8.00
91.8891
80.2072
104.0554
109.8964
Precio
Retorno 6% a 5 años 6% a 20 años
9% a 5 años 9% a 20 años
4.00
8.98%
27.36%
8.57%
25.04%
5.00
4.38%
12.55%
4.17%
11.53%
5.50
2.16%
6.02%
2.06%
5.54%
Si se calcula el cambio
5.90
0.43%
1.17%
0.41%
1.07%
en el precio, desde un
5.99
0.04%
0.12%
0.04%
0.11%
6.00
0.00%
0.00%
0.00%
0.00%
precio inicial del 6%
6.01
-0.04%
-0.12%
-0.04%
-0.11%
6.10
-0.43%
-1.15%
-0.41%
-1.06%
6.50
-2.11%
-5.55%
-2.01%
-5.13%
7.00
-4.16%
-10.68%
-3.97%
-9.89%
8.00
-8.11%
-19.79%
-7.75%
-18.40%
6- 166
Relación precio/interés
Precio
(Y - Y1
Y ) = (Y
1) = ( 2-Y)
2
P1
(P - P) > (P- P )
1
2
P
P2
Y
Y
Y
Tasa
1
2
6- 167
Conclusiones de la relación
precio/interés
1.
A pesar de que el precio del bono
cambia en la dirección
opuesta a la tasa, el cambio
porcentual en el precio no es
igual para todos los bonos.
2.
Para cambios pequeños en la tasa, el
cambio en el precio
para un bono es casi igual a si sube
o baja la tasa.
3.
Para cambios grandes en la tasa, el
cambio en precios no
es igual si la tasa sube o baja.
4.
Para cambios grandes en los
intereses, el porcentaje de
incremento en precios es mayor que a
la disminución en
precios.
6- 168
Curva de rendimiento
·
La curva de rendimiento indica cuan
convexa es la curva.
A mayor convexidad, mayor es el
diferencial de precios ante un
cambio en la tasa de interés.
Pre
Pr c
e i
c o
P1
P
P2
Y
Y
Y
Tas
Ta a
s
1
2
Precio
P1
P
P2
Y
Y
Y
Tasa
1
2
6- 169
Curva de rendimiento bono con
opciones
·
Los bonos con opción call o de
prepago tienen la siguiente
curva.
Precio
a1
a - a Bono sin opción
1
b - a Bono con opción
b
b1
a
Y
Tasa
6- 170
Curva de rendimiento bono con
opciones
·
Opción call: se cambia y queda al
revés.
Precio
(Y - Y ) = (Y -Y)
1
2
(P - P) < (P- P )
1
2
P1
P
b
P2
b1
Y
Y
Y
1
2
Tasa
6- 171
Curva de rendimiento bono con
opciones
·
Opción put
Precio
a1
a - a Bono sin opción
1
b - a Bono con opción
1
b1
a
Y
Tasa
6- 172
Duration (duración)
·
Es una medida aproximada de la
sensibilidad del valor
(precio) del bono ante cambios de
100 bsp en la tasa de
interés.
·
La formula de Duración es
V- - V+
2(V0)(yc)
V
Precio si tasa disminuye
-
V
Precio si tasa sube
+
(V )
Precio Inicial
0
y
Cambio en tasa en decimales
c
6- 173
Duration - ejemplo
·
Considere un bono a 20 años con un
cupón del 9% vendiéndose
a 134.6722 para dar una tasa de
retorno de 6%.
·
Se realiza el escenario de un cambio
en la tasa de 20bps. Si
aumenta, el precio cae a 131.8439.
Si disminuye, el precio sube
a 137.5888.
V- 137.5888 V+ 131.8439
(V0) 134.6722
yc
0.002
·
Duration es 10.66, que se interpreta
como que el precio del bono
cae 10.66% ante un cambio de 100bps
en la tasa de interés.
·
Para cambios menores a 100bps, la
formula sería
-duration x cambio en tasa x 100
ejemplo: cual es el cambio
aproximado en el precio del bono si
la tasa sube 0,1%
-10.66 x .001 x 100 = -1.066%
6- 174
Duration para tener en cuenta
·
Es importante hacer notar que el
cómputo del duration es
tan bueno como el modelo que se
utiliza para sacar los
nuevos precios ante cambios en la
tasa de interés.
·
Si el modelo de valuación es malo,
entonces el valor del
duration tiene muy poca utilidad.
6- 175
Duration gráficamente
Precio
P
Curva Precio Actual
Estimación del Duration
Y
Y
Y
1
2
Tasa
6- 176
Duration - interpretaciones
·
Matemáticamente es la primera
derivada de la función
precio/tasa.
·
Es una medida de tiempo. Indica en
años el tiempo
promedio en que se recibe el interés
y capital (error muy
común)
·
En realidad si se quiere usar como
tiempo un bono con
duration 4, significa que tiene una
sensibilidad de precio
similar a la de un bono de 4 años
sin cupones.
·
Duration para instrumentos complejos
a veces es negativo
o superior al plazo de vencimiento.
6- 177
Duration de un portafolio de bonos
·
El duration de un portafolio es el
promedio ponderado de
los duration de los bonos que lo
componen. Es importante
recalcar que se está asumiendo que
el incremento en
100bps es en todos los bonos.
Valor
Bono
Precio
Retorno %
Valor Par
Duration
Mercado
10% 5 años
100.0000
10.0
4,000,000
4,000,000
3.861
8% 15 años
84.6272
10.0
5,000,000
4,231,375
8.047
14% 30 años 137.8586
10.0
1,000,000
1,378,586
9.168
9,609,961
Duration =
6.465
6- 178
Medida de convexidad
·
Anteriormente se vio que ante
cambios muy altos en las
tasas, la aproximación del duration
no era adecuada. Para
ello, se creó una medida de ajuste
que se le suma al
duration.
V - V - 2V
Medida de
Convexidad
= -
+
0
2(V )(Y )2
0
c
Ajuste de
Convexidad
= Medida de
Convexidad
x (y )2 10
x 0
a
y = Cambio en
interés
el
cual
al
se
quiere
realizar
ajuste
el
a
6- 179
Fuentes de retorno de una inversión
en
renta fija
·
El interés que se recibe del pago
del cupón.
·
Las ganancias o pérdidas de capital:
Las ganancias de capital que se
reciben cuando un bono
vence es llamado (call), o es
vendido a un precio mayor del
cual se lo compró.
Para un bono que se mantiene hasta
que venza, solo hay
ganancias de capital si se compró
bajo valor par.
·
El ingreso por reinversión:
intereses ganados por invertir los
flujos recibidos de interés y
capital hasta que venza o se venda
el bono.
6- 180
Medidas de retorno
·
Retorno corriente
·
Retorno al vencimiento (yield to
maturity)
·
Retorno al Llamado (Call)
·
Retorno al Put
·
Retorno al peor
·
Retorno al flujo de caja.
6- 181
Medidas de retorno retorno
corriente
·
Retorno corriente es el valor anual
del cupón por interés
comparado con el precio de mercado.
·
Ejemplo:
un bono al 7% a 8 años con precio de
$94.17 tiene un
retorno corriente de 7.43%
(7/94.17).
·
Esta medida solo considera una
fuente de retorno que es
el interés, pero no considera las
ganancias o pérdidas por
capital.
6- 182
Medidas de retorno retorno al
vencimiento (YTM yield to maturity)
·
Es la tasa de interés que hace que
el Valor Presente de los
flujos futuros de un bono sean igual
al precio de mercado
(una especie de TIR).
·
Por convención, como los bonos por
lo general son
semestrales, la tasa que se calcula
en YTM se duplica para
presentar la tasa anual que se llama
Tasa de Bono
Equivalente (Bond Equivalent Yield)
(BEY).
6- 183
Comparando tasas anuales y
semestrales
·
Qué pasa si un bono paga anual y no
semestral? Entonces
se requiere un ajuste para poder
comparar las tasas.
·
Ya que la Tasa BEY es el doble de la
tasa semestral, la
tasa efectiva anual comparable es
Tasa anual Comp.. = (1+BEY/2)2 -1
6- 184
Limitaciones al YTM
·
Incluye todas las fuentes de ingreso
(cupón, ganancias de
capital y reinversión), pero
asumiendo que los pagos de
cupones son invertidos a la misma
tasa que el YTM.
·
Es importante diferenciar entre
total de dólares futuros (lo
que recibiré por interés y
principal), con retorno total de
dólares que es igual a los dólares
que el inversor espera
realizar de las tres fuentes de
ingresos.
·
Por lo que el inversor solo recibirá
la tasa YTM si ocurren
dos cosas:
El cupón se puede reinvertir a la
tasa YTM (riesgo de
reinversión)
Está con el bono hasta el
vencimiento (riesgo tasas interés,
el bono puede cambiar de precio si
lo vende antes).
6- 185
Factores que afectan al riesgo por
reinversión
·
Para un YTM y Tasa de Cupón dado, a
mayor
vencimiento, mayor es el ingreso por
reinversión y por
lo tanto mayor el riesgo por
reinversión.
·
Para un vencimiento y YTM dado, a
mayor cupón del
bono, mayor es el ingreso por
reinversión y por lo
tanto mayor el riesgo por
reinversión.
6- 186
Retorno al llamado (Call)
·
Cuando un bono tiene la opción a ser
llamado (Call)
por lo general se calcula el YTM y
el retorno al Call.
·
El retorno al call es el retorno
hasta el primer llamado
estipulado en el contrato (calcular
un YTM hasta el
primer llamado).
·
O también puede ser llamado al cual
el valor a ser
llamado es el valor par.
6- 187
Retorno al Put
·
Cuando un bono tiene la opción de un
Put, por lo
general se calcula el YTM y el
retorno al Put.
·
El retorno al Put es el retorno
hasta la primera fecha
en que puede ser exigido la remisión
del bono.
6- 188
Retorno al peor
·
Se puede calcular un retorno para
todas las fechas
Call o Put que tienen los bonos.
·
La peor tasa de dichos cálculos es
la tasa de retorno
que se conoce como Retorno al peor.
6- 189
Retorno al flujo de caja
·
Los activos que se titularizan,
tienen pagos
mensuales de interés y principal,
pero hay veces que
los clientes adelantan los pagos de
capital (prepago),
por lo que los flujos se proyectan
con una tasa de
prepago estimada.
·
Calcular el retorno sobre esos
flujos se llama Retorno
al flujo de Caja.
6- 190
Titularización
·
Titularización es un proceso
mediante el cual se constituye un
patrimonio autónomo cuyo propósito
exclusivo es respaldar el pago
de los derechos conferidos a los
titulares de valores emitidos con
cargo a dicho patrimonio.
·
Comprende asimismo la transferencia
de activos al referido
patrimonio y la emisión de los
respectivos valores.
·
La Titularización, como mecanismo de
financiamiento, permite a
una entidad o empresa transformar
sus activos o bienes
generadores de flujos de ingresos,
actuales o futuros, en valores
negociables en el Mercado de
Valores, permitiendo de esta manera
la obtención de liquidez en
condiciones competitivas de mercado
en
cuanto a costos financieros.
6- 191
Dos tipos de titularización
·
Pass Through:
Modalidad por la que una persona
transfiere en dominio parte de
sus activos a una entidad emisora,
la que a su vez los incorpora en
un patrimonio autónomo contra el
cual emite títulos (derecho sobre
flujo de títulos es prorrata).
En este caso el vehículo de
transferencia es el contrato de
cesión
de bienes. Esta es la modalidad
adoptada en Bolivia.
·
Pay Through:
Es el mismo concepto solo que los
títulos se emiten con distintas
series que tienen distintos derechos
sobre el flujo de caja.
6- 192
Proceso de titularización
Paga por lo
Paga po
s
r lo act
s
i
act vo
v s
transferidos
transf
Sociedad
Sociedad
Soci
Paga por l
Paga po o
r l s v
o
a
s v lores
Sociedad
re
Titularizadora
Titulari
Ti
zad
tulari
o
zad r
o a
Titularizadora
r
constituye
Patrimonio
Originador
Inversionista
dor
Inversionis
Inversionistta
a
Inversionist
Autónomo
Autónom
Activos
Valores
e
Administrador
t
a
Paga las
obligaciones
6- 193
Sociedad titularizadora
·
Es la receptora de los activos a ser
titularizados cuya función es
servir de vehículo para la emisión.
Es decir, el Patrimonio Autónomo
emitirá valores a través de la
Sociedad de Titularización.
·
Las sociedades de titularización
podrán tener a su cargo la
administración de uno o más
patrimonios autónomos para
Titularización. Les corresponderá la
representación legal y defensa
de los intereses de los patrimonios
autónomos que administren.
·
El dominio conlleva que la Sociedad
de Titularización ejercite todos
los derechos que corresponde ejercer
a un propietario común, como
disponer de los bienes, gravarlos,
usarlos, disfrutarlos,
reivindicarlo,
administrarlos, según sean las
condiciones establecidas en el
contrato constitutivo.
·
Las sociedades de titularización
deben tender al manejo seguro y
eficiente de los bienes y recursos
que ingresen al Patrimonio
Autónomo en los términos y
condiciones previstos en el contrato
o
en el Acto Unilateral Irrevocable de
Cesión de Bienes o Activos.
6- 194
Qué se puede titularizar
·
Cualquier activo que genera
·
Cartera
flujos actuales o futuros
Hipotecaria
Ejemplos:
Consumo
Préstamos (hipotecarios,
Comercial
generales, automotores)
Tarjetas de Créditos
·
Flujos futuros
Cuentas por Cobrar de
empresas
Actividad energética
Desarrollo de proyectos
Obras públicas de
Inmobiliarios
infraestructura
Etc.
Prestación de servicios
públicos
·
Inmobiliaria
·
Títulos valores
Inmuebles construidos
Proyectos de construcción
(lote o sumas de dinero)
·
Documentos de Crédito
Fondos inmobiliarios.
·
Otros activos
6- 195
Beneficios de la titularización
Para el originador de los flujos
· Liquidez
· Capacidad de crecimiento
Permite acceder a liquidez
No requiere de incremento en
mediante la aceleración de
el patrimonio o
endeudamiento adicional,
flujos futuros, la reducción de
facilita la inversión en nuevos
activos fijos ó el aumento de
proyectos. Para entidades
la rotación de activos.
financieras no se aumentan
requerimientos de patrimonio
técnico.
· Endeudamiento
No existen restricciones ante
· Gestión de Riesgos
entidades crediticias, las
Transferencia de parte o todo
condiciones del
el riesgo al mercado que
equilibra estructura de plazos
financiamiento encaja a los
de activos y pasivos.
flujos de la empresa, mejora
Calificación de títulos
el indicador de
independiente de la situación
endeudamiento.
del originador, por lo que
usualmente se obtiene mejor
También se obtienen mejores
calificación.
tasas de financiamiento.
6- 196
Beneficios de la titularización
Para el inversionista
Para el mercado
·
Nueva alternativa de inversión
·
Genera una nueva área de
operaciones para los agentes.
·
Títulos de alta rentabilidad
·
Promueve desarrollo del
·
Bajo riesgo por mecanismos
mercado.
de cobertura
·
Estructura financiera que
·
Alta calificación
mejora la circulación de los
recursos.
·
Buena experiencia de pago
·
Sustituye la intermediación
de los títulos en otros países.
financiera tradicional por una
mediación directa.
6- 197
Titularización de Hipotecas
·
En Bolivia todavía no ha habido una
experiencia de este tipo, por lo
que se comentará solo del mercado de
los Estados Unidos.
·
Cuando son las agencias federales de
Estados Unidos las que
emiten (1:agencia federal,
2:empresas auspiciadas por el
gobierno), se llaman Valores
emitidos contra hipotecas por
agencias.
·
A los emitidos por empresas privadas
se llaman Valores emitidos
contra hipotecas no por agencias.
·
Tipos de valores emitidos contra
Hipotecas (MBS):
Valores passthrough hipotecarios
Obligaciones garantizadas
hipotecarias (Collaterized Mortgage
obligations, CMO)
Valores hipotecarios separados
(stripped).
6- 198
Hipotecas
· Existen varios tipos e hipotecas,
donde la más común
es la de pagos mensuales iguales.
Se caracterizan por pagos
mensuales iguales, el que
incluye pago de interés y capital.
Cada préstamo debe ser pagado y
existen cargos por
servicios de administración
(seguimiento, recordatorio,
etc.)
En Estados Unidos los cargos son
un porcentaje de la
tasa de interés, por ejemplo, 50 bsp
(basic points). Así,
un préstamo financiado al 6%,
finalmente se paga 6,5%.
6- 199
Hipotecas
Los prepagos de capital son pagos
realizados en
exceso del plan de pagos original,
los que pueden ser
por el total del préstamo, por una
parte.
El efecto del prepago hace que los
flujos de caja
provenientes de una hipoteca no sean
conocidos con
certeza, a lo que se llama riesgo de
prepago.
En algunos casos, se ponen cargos
o penalidades por
casos de pagos anticipados.
Este sistema de hipotecas ha sido
adaptado en algunos
países: ejemplo, el caso de Chile
con el mecanismo de
letras hipotecarias.
6- 200
Valores passthrough hipotecarios
· Son valores que se emiten contra
una cartera de hipotecas
que se juntan para este fin.
· Una vez que una hipoteca entra a
la cartera para ser
titularizada se llama "securitized".
· El inversionista recibe pagos
mensuales de interés y
capital, sin embargo, ni el monto ni
el tiempo del flujo de
caja de la cartera de hipotecas es
idéntica al flujo de caja
que reciben los inversionistas.
· No todas las hipotecas de la
cartera tienen el mismo interés
ni el mismo vencimiento, por lo que
se calcula el promedio
ponderado del interés del cupón
(WAC, weighted average
coupon rate) y el promedio ponderado
del vencimiento
(WAM, weighted average maturity).
6- 201
Valores passthrough hipotecarios
Ejemplo de una cartera de 5
hipotecas
Porcentaje
Meses antes
Saldo del
Prestamo
de la
Interes
de
Principal
Cartera
vencimiento
1
125,000
22.12%
7.50%
275
2
85,000
15.04%
7.20%
260
3
175,000
30.97%
7.00%
290
4
110,000
19.47%
7.80%
285
5
70,000
12.39%
6.90%
270
Total
565,000
100.00%
WAC
7.28%
WAM
279
Meses
6- 202
Valores passthrough hipotecarios
· Las tres agencias que realizan
titularización en
Estados Unidos (abarcan el 90% del
mercado), son:
Government National Mortgage
Association
Federal Home Loan Mortgage
Corporation
Federal National Mortgage
Association
· Pool factor, es la medida que
explica el porcentaje del
saldo inicial de capital que todavía
queda pendiente
(un factor de 90%, indica que un 90%
del capital
todavía queda pendiente de pago).
6- 203
Valores passthrough hipotecarios
· Para valuar un valor passthrough
es necesario proyectar el
flujo de caja. Ahora, como pueden
existir prepagos, este
flujo no es conocido, por que se
deben hacer supuestos al
respecto.
· Dos convenciones:
el CPR (conditional prepayment
rate) es una tasa de prepago
anual que se basa en las
experiencias de prepago históricas
basadas en una cartera de
características comunes). La tasa
mensual se conoce como SMM (single
Monthly Mortality rate)
=> SMM = 1-(1-CPR)1/12.
Por lo que el prepago estimado de
cada mes se calcula así:
SMM x (Saldo Inicial del Capital en
mes t - Pago Mensual
programado en el mes t).
6- 204
Valores passthrough hipotecarios
· El CPR se obtiene del Public
Securities Association (PSA)
bajo la siguiente benchmark sobre
base 100 (100PSA):
si t<30 entonces CPR = 6%(t/30)
si t>= 30 entonces CPR =6%
Lo que muestra que en los primeros
meses hay menos
prepagos que en los meses
posteriores.
· Es importante recalcar que el PSA
se aplica en base al
número de meses originales de
vencimiento. Si, por
ejemplo, la cartera de hipotecas
originalmente era a 60
meses y cuando se construyó la
cartera para titularizar el
WAM era 357 meses, el t del PSA es
4, ya no 1.
6- 205
Valores passthrough hipotecarios
Ejemplo:
calcule el 100PSA para el mes 5, mes
20 y meses 31+
· Mes 5 => CPR = 6%(5/30) = 0.01 =>
SMM=1-(1-.01)1/12
=0.000837
· Mes 20 => CPR = 6%(20/30) = 0.04
=> SMM=1-(1-.04)1/12
=0.003396
· Mes 31+ => CPR = 6% = 0.06 =>
SMM=1-(1-.06)1/12
=0.005143
Para 165PSA
· Mes 5 => CPR = 6%(5/30) = 0.01
· 165 PSA => 1.65 del CPR =
1.65(0.01)=.0165
· SMM=1-(1-.0165)1/12 =0.001386
6- 206
Valores passthrough hipotecarios
· Factores que afectan el prepago:
Tasas de interés que prevalecen en
el mercado. Si las tasas
bajan respecto al contrato original,
hay incentivo para
refinanciar o comprar una casa más
grande. También es
importante el camino que ha tomado
una tasa:
· 11%, 8%, 13%, 8%
· 11%, 12%, 13%, 8%
Características de la hipoteca:
tipo de hipoteca, interés
contratado, lugar geográfico.
Factores estacionales: en Estados
Unidos está documentado
que durante el comienzo de la
primavera se incrementa la
compra de casas y llega a un pico al
final del verano,
causando un efecto similar en los
prepagos por gente que
vende su casa para comprar otra.
6- 207
Valores passthrough hipotecarios
Actividad general de la economía:
a mayor crecimiento, más
oportunidades de trabajo, la gente
se traslada e incrementa la
compra y venta de casas.
Si cae la tasa de interés, sube el
precio del passthrough, pero
no lo suficiente para compensar por
la pérdida por reinversión
debido al aumento del prepago. A
esto se lo conoce como
riesgo de contracción.
Si sube la tasa, cae el precio del
passthrough, y a la vez se
reduce la tasa prepago, pero el
inversionista quiere más
prepago porque así puede invertir el
dinero a la tasa más alta
actualmente vigente. A esto se lo
conoce como riesgo de
extensión.
6- 208
Valores passthrough hipotecarios
· Vida Promedio: como el WAM no es
una medida útil,
se calcula el valor promedio en base
al programa de
pagos y los prepagos proyectados.
T
t x Capital proyectado a recibir en
tiempo t
12 x Total de Principal
t =1
Velocidad PSA
50
100
165
200
300
400
500
600
700
Vida Promedio 15.11 11.66
8.76 7.68 5.63 4.44 3.68 3.16 2.78
6- 209
Valores de obligaciones
hipotecarias
garantizadas (Collaterized Mortgage
Obligations
CMO)
· Los problemas de prepagos pueden
ser mitigados emitiendo
valores con diferentes series cada
con una exposición
diferente al prepago, lo que se
llama CMO.
· Existen varias estructuras
CMO:Estructuras CMO:
Series de Pago secuencial, cada
serie se retira de forma
secuencial.
Saldo del
Interés
Serie
Principal
Cupón
A
194,500,000
7.50%
B
36,000,000
7.50%
C
96,500,000
7.50%
D
73,000,000
7.50%
Total
400,000,000
Interés en base al saldo del
principal, Capital se paga primero a
la serie A hasta
pagar completamente, luego a la
serie B y así sucesivamente
6- 210
Valores de obligaciones
hipotecarias
garantizadas (Collaterized Mortgage
Obligations
CMO)
Bonos devengados: a una serie no
se le paga interés, pero se
capitaliza, y el monto del mismo es
utilizado para pagar más
capital.
Saldo del
Interés
Serie
Principal
Cupón
A
194,500,000
7.50%
B
36,000,000
7.50%
C
96,500,000
7.50%
Z
73,000,000
7.50%
Total
400,000,000
Interés de Serie Z se Capitaliza,
Capital se paga primero a la serie A
hasta
pagar completamente, luego a la
serie B y así sucesivamente
6- 211
Valores de obligaciones
hipotecarias
garantizadas (Collaterized Mortgage
Obligations
CMO)
Tasa de interés flotante: se crean
dos series con tasa flotante,
una con tasa flotante y otra con
flotación inversa.
Saldo del
Serie
Interés Cupón
Principal
A
194,500,000
7.50%
B
36,000,000
7.50%
FL
72,375,000
Libor 1 mes + 0.5
IFL
24,125,000
28.5 -3(Libor 1 mes)
Z
73,000,000
7.50%
Total
400,000,000
La serie C se la partio en dos
(infinitas manera de partir los
valores) y se le
aplico intres flotante e interes
flotante inverso, con un cap de 10%
para FL
y 0% para IFL
Tomamos la serie C (96,500,000),
el interés al 7.5% nos da
7,237,500, que es la que se tiene
que distribuir entre el FL y IFL.
Si asumo que la tasa flotante es la
Libor a 1 mes más el 0.5%,
entonces mi tasa IFL tiene que ser :
K-L (Libor)
6- 212
Valores de obligaciones
hipotecarias
garantizadas (Collaterized Mortgage
Obligations
CMO)
Una de las series de la estructura
solo recibe interés (se la
conoce como "structured IOs")
Solo se puede realizar si una de
las series tiene un interés
distinto al de las hipotecas que en
el ejemplo es 7.5%.
Saldo del
Serie
Interés Cupón
Principal
A
194,500,000
6.00%
B
36,000,000
6.50%
C
96,500,000
7.00%
Z
73,000,000
7.25%
IO
52,566,667
7.50%
Solo Valor Referencial
Total
400,000,000
Serie IO solo paga interes, El valor
nocional se calcula como la
diferencia
de la tasa de la hipoteca menos la
tasa del cupon por el principal de
dicha serie
6- 213
Valores de obligaciones
hipotecarias
garantizadas (Collaterized Mortgage
Obligations
CMO)
IO es un valor referencial que se
determina multiplicando el
exceso de interés por el par de la
serie dividido entre la tasa de
interés de la serie IO.
Diferencial
Saldo del
Interés
Valor
Serie
Tasa con
Principal
Cupón
Referencial
7.5%
A
194,500,000
6.00%
1.50%
38,900,000
B
36,000,000
6.50%
1.00%
4,800,000
C
96,500,000
7.00%
0.50%
6,433,333
Z
73,000,000
7.25%
0.25%
2,433,333
52,566,667
6- 214
Valores de obligaciones
hipotecarias
garantizadas (Collaterized Mortgage
Obligations
CMO)
Planned Amortization Class
Tranches (PAC): se divide en series
donde se determina un plan de pagos
en base a los PSA. Una
vez que se determina el plan de
pagos, todos los pagos de
capital satisfacen primero este plan
de pagos. Si hay exceso de
capital por mayor prepago, entonces
se aplica el pago a la serie
soporte.
Saldo del
Interés
Serie
Principal
Cupón
P (PAC) 243,800,000
7.50%
S
156,200,000
7.50%
400,000,000
6- 215
Valores de obligaciones
hipotecarias
garantizadas (Collaterized Mortgage
Obligations
CMO)
PAC , de nuestro ejemplo anterior
la vida promedio del
instrumento asumiendo distintos PSA.
Bono P
Bono
PSA
(PAC)
Soporte (S)
0
15.97
27.26
50
9.44
24.00
90
7.26
20.06
100
7.26
18.56
150
7.26
12.57
165
7.26
11.16
200
7.26
8.38
250
7.26
5.37
300
7.26
3.13
350
6.56
2.51
400
5.92
2.17
450
5.38
1.94
500
4.93
1.77
700
3.70
1.37
6- 216
Valores de obligaciones
hipotecarias
garantizadas (Collaterized Mortgage
Obligations
CMO)
PAC. Por lo general se estructuran
varias series PAC
dentro de una emisión. Las series de
soporte se pueden
estructurar de todas las maneras
posibles que ya hemos
visto anteriormente.
Cuando el prepago supera los PSA
determinados, puede
ser que la serie de soporte se
termine de pagar antes de lo
previsto y la serie PAC se quede sin
protección (broken
pack).
Puede ser que inclusive si los
pagos se mantienen entre
los PSA determinados, igual la vida
promedio disminuya
más (el prepago es de 300 los 24
primeros meses, y luego
baja).
Dentro de las series de soporte,
se pueden también formar
PAC, que tienen un plan de pagos
determinado (PAC II o
scheduled PAC).
6- 217
Valores hipotecarios separados
(tripped)
· Se dividen en los Solo Capital o
Solo Interés, es decir, una
serie recibe solo el interés y la
otra serie solo el capital.
· En los Solo Capital, el
inversionista compra con descuento
el
valor y su retorno es mayor si el
prepago es rápido.
· En cambio, en Solo Interés, quiere
que se demore el prepago
porque gana solo de los intereses.
Por lo tanto, si el prepago
es rápido, inclusive se puede perder
dinero.
6- 218
Titularización de otros activos
(ABS Asset Backed Securities)
· Otros activos que se titularizan
en EEUU son:
Tarjetas de Crédito
Préstamos automotrices
Préstamos con garantía hipotecaria
Préstamos sobre casas
manufacturadas
Préstamos a estudiantes
Préstamos de pequeños negocios
Bonos con Garantía (Collaterized
Bond Obligations
(CBO)
6- 219
Características de los ABS
· Activos Amortizables
Hay un plan de pagos establecido
de interés y capital. Si
se paga más capital, existe un
prepago.
· Activos no Amortizables
No hay un plan de pagos
establecido. El prestamista
tiene un pago mínimo. Si paga más
disminuye su saldo,
si paga menos su saldo aumenta
(ejemplo, la tarjeta de
crédito)
· Debido a las condiciones
anteriores, la proyección de flujos
de caja necesita asumir que
existirán prepagos.
6- 220
Características de los ABS
· Debido a que hay riesgo de no pago
por parte de los
prestamistas, hay que considerar
este efecto en los flujos.
· Los flujos que se recuperan de un
crédito en mora se llama
prepago involuntario.
· Hay valores que se emiten con tasa
variable (cuando la
cartera de activos agrupados también
paga tasa variable) o
tasa fija.
· A veces se exigen mecanismos de
cobertura (credit
enhancements)
6- 221
Mecanismos de cobertura de los ABS
Externos:
la garantía viene de una tercera
parte que provee protección
de pérdidas hasta un cierto nivel
(por ejemplo 10%).
· Las formas más comunes son:
una garantía corporativa
letra de crédito de un banco
seguro de Bonos
Internos:
· Fondo de reservas
Reservas de dinero
Ampliación del spread en las
tasas.
6- 222
Mecanismos de cobertura de los ABS
Internos
· Reservas de dinero en que parte de
las ganancias por la
emisión de valores se separa en una
cuenta de dinero.
· Ampliación del spread en las tasas
WAC 8%
» Cargo por servicios 0.25%
» La tasa passthrough 7.25%
» El 0.5% restante se acumula en una
reserva para
mora en el futuro.
· Garantía en Exceso
(Overcollateralization), se junta
una
cartera de activos con mayor valor
que el valor del
instrumento que se va a emitir.
6- 223
Mecanismos de cobertura de los ABS
Internos
· Estructuras Senior y Subordinadas,
donde la mora afecta
primero a la estructura subordinada.
· Ejemplo, se emite la siguiente
estructura de ABS
Serie senior 380MM
Serie Subordinada1 40MM
Serie Subordinada2 20MM
Cual es el monto de la pérdida si
la mora total fue de
15MM, 50MM, 90MM
(S-0MM,S1-0MM,S2-15MM)
(S-0MM,S1-30MM,S2-20MM)
(S-30MM,S1-40MM,S2-20MM).
6- 224
Mecanismos de cobertura de los ABS
Internos
· Estructuras Senior y Subordinadas.
Qué pasa si hay
mucho prepagos? el colchón que
provee la deuda
subordinada se deteriora, por eso
que se estipula cuánto
porcentaje del prepago va a la serie
senior y cuánto a la
subordinada.
% de
Años despues Prepago a
de la emisión serie Senior
1-5
100.00%
6
70.00%
7
60.00%
8
40.00%
9
20.00%
9 +
0.00%
6- 225
Estructuras de los ABS
· Hay estructuras paythrough y
passthrough.
del ejemplo anterior, la serie
senior se puede dividir en
PAC.
· También pueden existir opciones de
llamado (call) en
las distintas series.
6- 226
Préstamos con garantía hipotecaria
· Se conocen como HEL (Home equity
loans).
· Pueden ser cerrados o abiertos:
Cerrados: tienen un plan de pagos
por lo que existen pagos de
intereses, pagos de capital y
prepagos).
Abiertos: es como una línea de
crédito. Tiene de 10 a 15 años
para usar la línea y después se paga
en una sola cuota, o
hasta en 10 años en base a un plan
de pagos.
Algunos de estos préstamos son con
tasa variable (libor+, otra
modalidad de tipo local).
Se pueden emitir con PAC o con
cláusulas NAS (Non
Accelerating Senior tranches), se
paga el principal de acuerdo
a una tabla de porcentajes
pre-establecida.
6- 227
Préstamos sobre casas
manufacturadas
· Son valores emitidos con respaldo
de préstamos para
casas manufacturadas.
· Las casas manufacturadas se
construyen en una
fábrica y luego son transportadas a
un terreno.
· Pueden ser préstamos hipotecarios
para la casa y el
terreno, o como un crédito de
consumo.
· Generalmente los préstamos son
entre de 15 a 20
años, y tienen un plan de pagos.
6- 228
Préstamos sobre casas
manufacturadas
· Los prepagos son estables ya que
no son tan sensibles
al refinanciamiento:
Los saldos son bajos (no hay un
beneficio grande en
refinanciar).
La depreciación de las casas es
muy rápida. A veces
dicha depreciación puede ser mayor
al valor de los
montos pagados, por lo que hace
también difícil
refinanciar.
Los prestamistas por lo general
tienen baja capacidad de
crédito lo cual también hace que sea
difícil el
refinanciamiento.
Las estructuras son iguales a los
Home Equity Loans.
6- 229
Préstamos automotrices
· Estos valores generalmente son
emitidos por:
Subsidiarias financieras de los
productores de
automóviles.
Bancos comerciales.
Compañías financieras
independientes e
instituciones financieras pequeñas
especializadas
en préstamos automotrices.
Plazos promedios de 3 a 7 años.
Contiene pagos de interés, capital
y prepagos.
6- 230
Préstamos automotrices
· Los prepagos (o pagos anticipados
al vencimiento),
están influenciados por:
Las ventas y cambio de vehículos
La confiscación y reventa del
vehículo
La pérdida o destrucción del
vehículo
El pago anticipado para reducir
intereses
El refinanciamiento a una tasa
menor
El promedio de vida de las series
es entre meses y 3.5
años.
6- 231
Préstamos a estudiantes
· Se realizan préstamos a
estudiantes para que cubran el
costo de sus estudios a nivel
pregrado, postgrado y en
escuelas vocacionales.
· Los valores emitidos con respaldo
de este tipo de préstamos
se conocen como SLABS (Student loan
asset-backed
securities).
· Hay préstamos bajo el Federal
Family Education Loan
Program (FFELP), en que el préstamo
se realiza por
intermedio de instituciones
privadas, y el Gobierno garantiza
hasta un 98% del capital y los
intereses.
· Préstamos directos de
instituciones privadas a a personas.
6- 232
Préstamos a estudiantes
· La mayoría de las emisiones las
realiza el Student
Loan Marketing Association.
· Otros emisores son bancos y
organizaciones sin fines
de lucro que realizan préstamos
estudiantiles.
· El flujo de caja de un préstamo
estudiantil tiene tres
fases:
Periodo de diferimiento: mientras
se estudia, no se paga el
préstamo.
Periodo de gracia: al término de
los estudios se tiene un
período de gracia, por lo general de
6 meses.
Período de pago: cuando se
comienza a pagar el préstamo.
6- 233
Préstamos de pequeños negocios
· El Small Business Administration
(SBA) es una agencia
del gobierno de los Estados Unidos
autorizada a
garantizar préstamos realizados por
prestamistas
aprobados por el SBA a prestamistas
calificados.
· Los valores emitidos con respaldo
de estos préstamos
son a 7,10, 15, 20 y 25 años.
6- 234
Tarjetas de crédito
· Las tarjetas de crédito son
emitidas por:
Bancos (Visa, Mastercard, Diners)
Casas comerciales (JC Penney,
Sears, Falabella)
Compañías de viaje y
entretenimiento (American
Express)
Se crea un fideicomiso con las
cuentas a ser titularizadas
de una institución (elegidas bajo un
proceso aleatorio), y
luego el fondo emite varias series
de valores contra estas
cuentas por cobrar.
6- 235
Tarjetas de crédito
· El flujo de caja proviene del
interés que se paga sobre
saldos, los cargos por pago
retrasado y el
mantenimiento anual más los pagos de
capital.
· El interés de los valores emitido
puede ser fijo o
variable (casi 50%-50%).
· Por un período específico, el
valor emitido no paga
capital (18 meses hasta 10 años
dependiendo de la
emisión). Los pagos de capital se
reinvierten en nuevas
cuentas por cobrar para mantener el
tamaño de la
cartera y al término del período se
paga el capital.
6- 236
Tarjetas de crédito
· Tres formas de hacerlo:
Estructura passthrough en forma
prorrata a los tenedores
de los valores.
Amortización controlada, es decir,
se estipula un plan de
pagos similar al de un PAC.
Estructura todo en uno (Bullet
payment) en que el pago
se realiza todo en una sola
distribución.
6- 237
Bonos con Garantía (Collaterized
Bonds
Obligations CBO)
· Son valores que se emiten contra:
Bonos Corporativos con
calificación de no inversión (non-
investment grade, junk bonds)
Bonos de mercados emergentes
Préstamos de bancos a
corporaciones
· Cuando la emisión solo incluye
préstamos de bancos se
llama "Collaterized Loan obligation"
(CLO).
· Existe un Administrador de activos
que administra las
deudas.
6- 238
Bonos con Garantía (Collaterized
Bonds
Obligations CBO)
· Generalmente se estructuran los
valores en series senior,
distintas capas de series
subordinadas o junior y una serie
de patrimonio.
· Las series senior representan
entre el 70% al 80% y reciben
un retorno variable, los tramos
subordinados reciben una
tasa variable.
· Dado que la mayoría de la activos
que respaldan la emisión
son de tasa fija, y la mayoría de la
emisión es tasa variable,
entonces el administrador debe
utilizar swaps.
· La serie de patrimonio recibe el
remanente de interés no
pagado a las series senior y junior.
6- 239
Bonos con Garantía (Collaterized
Bonds
Obligations CBO)
· Hay tres fases en un CBO:
Fase de inicio, que dura entre uno
a dos meses, en los
cuales el administrador crea el
portafolio con el dinero
recibido de la emisión de títulos.
Fase de reinversión, en que el
administrador revierte los
ingresos percibidos por pago de
capital en nuevos bonos
(3 a 5 años).
Fase de pago, en que se comienza a
pagar el capital de
acuerdo al vencimiento de los bonos.
6- 240
Bonos convertibles en acciones
· Son bonos convertibles en acciones
en el momento del
vencimiento del bono a una tasa
predeterminada en el
prospecto.
· Los BOCAS pueden ser opcionalmente
convertibles o
también, obligatoriamente
convertibles.
· Algunos BOCAS también pueden tener
opciones call y put
complicando aun mas su valuación.
6- 241
Bonos convertibles en acciones
·
Ventajas para el emisor
·
Ventajas para el inversionista
Tasa de interés menor al
Posibilidad de ganar ante
bono tradicional por la
el rendimiento favorable de
expectativa de apreciación
la empresa.
de la acción de la empresa.
Protección ante bajas del
Restricciones (covenants)
precio de la acción (no
menos severas que las de
convierte acciones, se
un bono normal.
queda con el bono).
limita la disolución del
estabilidad en los flujos
patrimonio comparado a
respecto a las acciones.
una emisión directa de
acciones.
Tiene seniority ante las
acciones.
los intereses son
deducibles para impuestos
(los dividendos, no).
6- 242
Bonos convertibles en acciones
·
Definición de Términos con un
ejemplo
Bono Covertible de General Signal
Corporation
Fecha emisión:
01-Jun-92
Fecha vencimiento:
01-Jun-02
Tasa Cupon:
5.75%
Valor Par
100MM
Valor de Mercado (10/Jul/93) 106.5
Ratio de Conversión
25.320 acciones por 1,000 de Valor
Par
Dividendo por acción (por año) 0.90
Precio de la Acción :
33
** Información al 10 de julio de
1993
6- 243
Bonos convertibles en acciones
·
Ratio de conversión:
El número de acciones que se
recibirá si se decide convertir su
bono en acciones
25.320 acciones
·
Precio de Conversión:
es el precio por acción implícito
si se convierte a acciones
Valor Par/Ratio de Conversión
1,000/25.320 = $39.49
·
Valor de conversión:
es el valor del instrumento si se
convierte inmediatamente
Precio de Mercado Acción x Ratio
de Conversión
33 x 25.320 = $835.56
· El mínimo precio de un BOCAS es el
mayor entre
El valor de conversión
El valor del bono sin la opción de
conversión (straight
value) Supongamos en este caso 98.19
6- 244
Bonos convertibles en acciones
·
Precio de conversión de mercado:
es el precio que efectivamente paga
el inversionista por la acción
de la empresa, si convierte el bono
en acciones.
Precio de Mercado del Bono/Ratio de
conversión
Es una medida útil ya que una vez el
precio de la acción
sobrepasa el precio de conversión de
mercado, el valor del
bono se incrementa en igual
porcentaje
·
1,065/25.320 = $42.06
·
Premio conversión de mercado:
Precio de conversión de mercado -
Precio de mercado acción
·
$42.06 -33 = 9.06
·
Ratio Premio de conversión de
mercado:
Premio de conversión de mercado/
precio mercado acción.
·
9.06/33 = 0.275 o 27.5%
6- 245
Bonos convertibles en acciones
·
Como contrarresta al premio que se
está pagando por
acción, el BOCAS genera más ingreso
corriente de interés
del cupón que del dividendo si se
tuviera la acción, por lo
que los analistas calculan cuánto
tiempo toma recuperar el
premio lo que se conoce como Período
de Pago del
Premio.
Diferencia de ingreso Favorable =
= (Interés del Cupón-(Ratio de
conversión x dividendo por
acción))/ Ratio de conversión
95.75% x 1000 - (25.320 x
0.90))/25.320 = $1.37 por
acción
6- 246
Bonos convertibles en acciones
· Período de Pago del Premio
Premio conversión de Mercado/
Diferencia de ingreso
Favorable
· $9.06/$1.37 = 6.6 años
El inversor recuperaría el premio
que está pagando en
6.6 años asumiendo que no cambian
los dividendos.
· Muchos inversionistas utilizan el
straight value como su
riesgo de menor valor por lo que
calculan el llamado Premio
sobre el Straight Value = Precio de
Mercado del bono
convertible/Straight Value - 1
6- 247
Bonos convertibles en acciones
· Premio sobre el Straight Value =
Precio de Mercado del bono
convertible/Straight Value 1
106.5/98.19 = 0.085 o 8.5%
A mayor valor del indicador, menor
es el atractivo del BOCAS
(para el nuevo inversor).
· Si hoy es 10/Jul/93, compro la
acción o el BOCAS del
ejemplo (cuadro siguiente) que
muestra el retorno en años.
Si después el precio de la acción no
sube y sube y baja
10% y 25%, el valor del BOCAS
utiliza un modelo teórico de
Merrill Lynch.
6- 248
Bonos convertibles en Acciones
Tiempo Inicio Valuación, 10/Jul/93
Tiempo Final Valuación, 10/Jul/94
Precio Acción el 10/Jul/93, $33
Cambio en
Retorno
Valor
Retorno del
Precio de la
Total
teorico del
BOCAS
acción
Acción GSX
BOCAS
-25.00%
-22.27%
100.47
-0.26%
-10.00%
-7.27%
102.96
2.08%
0.00%
2.73%
105.27
4.24%
10.00%
12.73%
108.12
6.92%
25.00%
27.73%
113.74
12.20%
6- 249
CONCLUSIONES
6- 250
Conclusiones
·
Los mercados financieros han
alcanzado un alto nivel de
sofisticación en
su operación y en los instrumentos
que se transan en ellos.
·
Los instrumentos financieros se han
diseñado atendiendo a factores como
liquidez, rentabilidad y riesgos
asociados. Sin embargo, ha existido
una
evolución desde los activos
financieros puros, hacia
instrumentos híbridos
que mezclan el principal con
opciones y convertibilidad en otros
activos.
·
Esto hace que sea cada vez mas duro
el entender cómo operan en la
realidad los mercados y cómo se
puede obtener ventajas de ellos.
·
El gerente financiero debe conocer
estos instrumentos para poder sacar
los mayores beneficios de su uso, ya
sea como una forma de conseguir
dinero en los mercados, o como una
estrategia de inversión de la
empresa.
·
Muchos de los instrumentos señalados
en este trabajo son de aplicación
solo en Estados Unidos que es el
mercado financiero mas desarrollado
del
mundo.
·
En nuestras economías emergentes,
aun nos falta mucho para llegar a
este grado de desarrollo, pero ello
no impide que nos vayamos
preparando profesionalmente para
cuando llegue ese momento.
6- 251
BIBLIOGRAFIA
6- 252
Bibliografía
·
Mercados Financieros
·
Mercados Financieros y
A. Dopico, P. A.López, José
Estrategia Empresarial
Alvarez C, José A. Novo
Mark Grinblatt, Sheridan
Mc Graw Hill
Titman
1ª. Edición, 1997
McGraw Hill
2ª. Edición, 2003
·
Mercados e Instituciones
Financieras
·
Apuntes de clases sobre
Frank J. Fabozzi, Franco
Mercados de Capitales
Modigliani, Michael G. Ferri
Eduardo Knaudt
Prentice Hall
Upsa, Santa Cruz, Bolivia
1ª. Edición, 1996
·
El Mercado de Valores de
Bolivia
Víctor Camargo Marín
Andigraf, 2001
6- 253
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dd |
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